온체인 옵션: DeFi 채굴자와 거래자를 위한 갈림길

수년 후, sUSDe의 수익률 곡선이 3% 미만으로 떨어지는 상황에 직면했을 때, 한때 오만했던 그 디파이 채굴자는 마치 지난 약세장 동안 디파이 여름의 영광을 회상하듯, 자신이 처음으로 아이겐레이어에 이더리움을 예치했던 그 먼 오후를 떠올릴 것이다.

인접 계약 시장에서 75배 레버리지를 사용하던 한 "트레이더"는 갑작스러운 가격 급등으로 자신의 포지션이 청산되는 것을 지켜보다가 조용히 화면을 껐습니다.

기존의 돈벌이 방식은 더 이상 통하지 않게 되었고, 마침 오래된 금융 상품 하나가 그들에게 탈출구를 제시하고 있습니다.

금리 하락

채굴로 인한 초과 이익은 실제로 어디에서 오는 걸까요?

첫째, 신규 프로젝트에서는 토큰 인플레이션을 통해 초기 사용자에게 토큰 가치를 분산시키고 보상하는 방식으로 토큰 보상을 발행합니다. 하지만 이 방식은 누군가가 토큰을 구매할 의사가 있다는 전제를 깔고 있습니다. 현재 알트코인의 지속적인 가격 하락으로 에어드롭의 가치가 심각하게 훼손되면서, 프로젝트 팀들은 채굴 보상으로 무분별하게 토큰을 발행하는 것을 꺼리고 있습니다.

둘째로, 장기간 지속된 긍정적인 펀드 운용률로 인해 발생한 차익거래 기회는 에테나(Ethena)와 같은 프로젝트 및 기관들이 대부분 확보했습니다. sUSDe의 연이율(APY)은 2024년 초 40%를 넘었던 것과 달리 현재 4% 미만으로 떨어졌습니다.

셋째, 실질적인 대출 수요가 존재합니다. 약세장에서는 온체인 자산에 대한 트레이더들의 투자 수요가 줄어들면서 금리가 급락합니다. 스테이블코인 대출 금리는 현재 2.3%까지 떨어져 최근 몇 년간 최저치를 기록했습니다.

광산은 여전히 그 자리에 있고, 광부들도 여전히 그곳에 있지만, 금은 사라졌다.

폰지 사기가 주춤하고 수익률이 떨어지면서, "탈중앙화 금융 시대"에 접어들면서 자금들은 지속 가능한 수익을 제공할 수 있는 차기 투자처를 찾고 있습니다.

무기한 계약의 내재적 약점

디파이 채굴자들과 같은 지붕 아래에는 난폭한 디젠(Degen) 무리가 살고 있습니다.

디젠(Degen)들은 채굴도, 코인 저장도, 연이율(APY) 계산도 하지 않습니다. 디젠들이 원하는 건 레버리지, 방향성, 그리고 단순하고 냉혹한 "가격이 오를지 떨어질지 예측하는 베팅"입니다. 무기한 계약은 바로 이런 디젠들을 위한 맞춤형 도구입니다. 가격이 오를 거라고 예측하면 롱 포지션을, 떨어질 거라고 예측하면 숏 포지션을 취합니다. 레버리지는 수익을 증폭시키고, 예측이 맞으면 하룻밤 사이에 초기 투자금의 몇 배를 버는 것도 꿈이 아닙니다.

그러나 과도한 레버리지 사용은 시장 내 경쟁을 부추기는 결과를 초래했습니다.

계약 거래에서 마진콜이 발생했다고 해서 반드시 예상과 반대 방향으로 가격이 크게 움직이는 것은 아닙니다. 하지만 매수와 매도 압력이 비슷할 경우, 가격은 유동성이 더 큰 방향으로 움직이는 경향이 있다는 점도 좋지 않은 소식입니다. 즉, 시장은 손절매 및 마진콜 수준을 적극적으로 목표로 삼을 수 있습니다.

이는 시장 구조에 의해 결정되는 필연적인 결과입니다.

10월 11일, 우리는 엄청난 청산 사태를 겪었습니다. 급격한 가격 상승으로 인해 수많은 장기 투자자들이 손실을 입었고, 이후 가격이 빠르게 반등했지만 그들의 포지션은 회복 불가능했습니다.

대규모 시장 재편의 신호: 알트코인 미결제약정이 비트코인을 넘어섰다

단순히 올바른 방향을 보는 것만으로는 충분하지 않습니다. 목적지에 도착하기 전에 버스에서 쫓겨나지 않도록 주의해야 합니다.

대규모 시장 재편의 신호: 알트코인 미결제약정이 비트코인을 넘어섰다

단순히 올바른 방향을 보는 것만으로는 충분하지 않습니다. 목적지에 도착하기 전에 버스에서 쫓겨나지 않도록 주의해야 합니다.

포지션 방향, 보유 기간 및 레버리지 비율에 따른 마진콜 발생 확률 (2021년 기준)

두 부류의 사람들, 두 가지 종류의 불안. 광부들의 수익은 감소하고 있고, 디겐의 자리는 비워지고 있다. 겉보기에는 관련 없어 보이는 이 두 가지 어려움은 새로운 세상을 예고한다.

보험 증권, 돈을 찍어내는 기계

옵션이라는 개념에 익숙하지 않은 독자들을 위해 가장 간단하게 설명드리자면, 옵션은 일종의 보험 상품입니다.

다음 달에 비트코인(BTC) 가격이 8만 달러까지 오를 것으로 예상하지만, 갑작스러운 가격 급등으로 인해 손실을 볼까 봐 걱정된다고 가정해 봅시다. 이럴 때 1,000달러짜리 콜옵션을 매수할 수 있습니다. 이 1,000달러는 일종의 "보험료"입니다. 해당 월 동안 BTC 가격이 어떻게 변동하든, 예를 들어 하루 만에 20% 하락했다가 반등하더라도 최대 손실액은 항상 1,000달러로 제한됩니다. 만기일에 BTC 가격이 행사가격보다 높으면 수익을 얻게 됩니다.

간단히 말해, 옵션 구매자는 최대 손실을 확정짓고 "경로와 무관한" 이익을 얻습니다. 즉, 어떤 경로를 택하든 최종 목적지만 중요합니다.

이것이 계약 거래자에게 옵션이 갖는 가치입니다. 구체적으로, 옵션은 두 가지 경로를 제공합니다.

보호 풋옵션(계약 포지션에 대한 보험). 비트코인(BTC) 롱 포지션을 개설하는 동시에 소액의 자금을 사용하여 풋옵션을 매수합니다. 시장이 갑자기 폭락하면 계약 포지션에 손실이 발생하지만, 풋옵션의 수익이 손실의 대부분을 상쇄할 수 있어 사실상 포지션에 대한 보험 역할을 합니다.

방향성 베팅(고위험, 고수익). 소액의 프리미엄을 투자하여 비트코인(BTC) 가격의 급등에 투자하세요. 예측이 맞으면 5배 또는 10배의 수익을 올릴 수 있고, 틀리더라도 최대 프리미엄 손실만 볼 뿐입니다. 마치 비트코인 가격이 오를지 내릴지 내기를 하는 것처럼 스릴 넘치지만, 절대 청산될 위험은 없습니다.

옵션의 매력은 바로 양면 시장이라는 점에 있습니다. 보험을 구매하는 사람이 있는 만큼, 보험을 판매하는 사람도 있어야 합니다.

이것이 바로 DeFi 채굴자에게 옵션이 갖는 가치입니다.

옵션 매도자의 역할은 "보험 회사"와 유사합니다. 옵션 계약에 자금을 예치하여 시장 참여자들에게 유동성을 제공하고, 참여자들은 그 대가로 보험료를 지불합니다. 매도자는 변동성 프리미엄을 얻는데, 이는 시장 참여자들이 위험을 헤지하거나 방향성 투기에 참여하기 위해 기꺼이 지불하는 보험료와 같습니다.

"예치하고 이자를 받는" 방식의 디파이 마이닝 모델에 익숙한 투자자들에게 이러한 임대 방식은 매우 친숙하게 느껴집니다. 차이점은 디파이 마이닝을 통한 소득원이 줄어들고 있다는 점이지만, 시장 변동성이 존재하고 투자자들이 위험을 헤지하려는 필요성이 있는 한, 변동성 프리미엄은 결코 사라지지 않을 것입니다.

보험 계약은 마치 돈을 찍어내는 기계와 같습니다. 구매자는 파산하지 않고, 판매자는 지속 가능한 수입원을 확보할 수 있습니다. 퇴보하는 기업가와 농부는 옵션 시장의 양극단에서 각자 필요한 것을 얻게 되는데, 이는 계약이나 수확량 농업만으로는 제공할 수 없는 폐쇄적인 순환 구조입니다.

온체인 옵션이 널리 보급되지 않은 이유는 무엇일까요?

이렇게 훌륭한 개념임에도 불구하고, 왜 옵션은 암호화폐 시장에서 거의 외면당해 왔을까요?

사실 이는 오해입니다. 옵션 미결제 약정은 이미 오래전부터 선물 계약 미결제 약정을 넘어섰습니다. 거래가 정체된 것은 암호화폐 시장 옵션이 아니라 "온체인" 옵션입니다.

데이터가 모든 것을 말해줍니다. 온체인 옵션 프로토콜의 총 거래량은 데리빗(Deribit)이나 바이낸스(Binance) 같은 중앙 집중식 거래소의 0.002에도 미치지 못하며, 이는 IBIT 옵션 거래 데이터는 포함하지 않은 수치입니다. 중앙 집중식 거래소(CEX)를 공격적으로 잠식하고 있는 퍼프 탈중앙화 거래소(Perp DEX)와 비교하면 온체인 옵션은 심각하게 뒤처져 있습니다.

문제는 공급 측면에 있다. 시장 조성자들이 참여를 꺼리고 있다.

CLOB이나 AMM을 사용하는 초기 온체인 옵션 프로토콜은 탈중앙화 거래소(DEX)와 유사한 "역선택" 문제에 직면했습니다. 오프체인 중앙 집중식 거래소에서 가격이 변동할 때, 오라클 업데이트 지연이나 느린 블록 확인으로 인해 온체인 옵션 가격이 종종 뒤처지게 됩니다. 차익 거래자는 이러한 가격 차이를 감지하여 온체인 가격 업데이트 전에 이익을 얻을 수 있으며, 이는 유동성 공급자(LP)의 이익을 해칩니다.

차익거래 손실을 피할 수 없고 토큰 인센티브가 탈중앙화 거래소(DEX) 유동성 채굴보다 훨씬 적기 때문에 온체인 옵션 시장은 "시장 조성자/유동성 공급자 손실 → 유동성 고갈 → 열악한 거래 경험 → 사용자 유입 감소 → 지속적인 유동성 손실"이라는 악순환에 끊임없이 갇혀 있습니다.

이는 초기 탈중앙화 거래소(DEX)가 직면했던 곤경과 놀라울 정도로 유사합니다. 그러나 DEX는 유동성 채굴에 대한 대규모 보조금과 자동 시장 조성자(AMM)의 혁신 덕분에 성공을 거둔 반면, 온체인 옵션은 그러한 기회를 얻지 못했습니다.

상황을 타개하시겠습니까?

기반 인프라의 질적 변화, 즉 블록 확인 속도 향상, 가스 수수료 인하, 애플리케이션 체인의 등장과 함께 차세대 온체인 옵션 프로토콜은 더욱 정교한 메커니즘을 사용하여 이러한 교착 상태를 해결하고 있습니다.

유도하다

Derive(이전 Lyra)의 핵심 전략은 순수 온체인 네이티브 모델에서 CEX에 더 가까운 하이브리드 아키텍처로 전환하는 것입니다.

이 시스템은 RFQ(견적 요청) 메커니즘을 도입하여, 거래자가 옵션을 매수 또는 매도하고자 할 때 전문 시장 조성자에게 RFQ 요청을 보냅니다. 시장 조성자는 오프체인에서 최신 위험 노출도와 시장 가격을 계산한 후 온체인에 확정 견적을 제출합니다. 시장 조성자는 거래를 거부할 권리가 있으며, 현재 시장 변동성이 크다고 판단될 경우 견적을 제출하지 않을 수 있습니다. 이는 차익 거래자들이 가격 지연을 악용하여 시장 조성자를 공격하는 것을 효과적으로 차단하고, FalconX와 같은 전문 기관들이 유동성을 제공하도록 유도합니다.

RFQ와 더불어 Derive는 자체 개발한 L2 애플리케이션 체인에서 주문장 모델도 운영하여 소액 투자자들이 중앙 집중식 거래소처럼 직접 매수 및 매도 주문을 낼 수 있도록 합니다. RFQ는 맞춤형 대량 거래를 지원하고, 주문장은 개인 투자자를 위한 서비스입니다.

하이퍼리퀴드 HIP-4

Hyperliquid의 HIP-4는 바이너리 옵션 및 예측 시장을 포함한 "결과 거래"를 핵심 거래 엔진인 HyperCore에 직접 통합합니다.

HIP-4의 가장 큰 장점은 "통합 마진"에 있습니다. 현재 시장에서 무기한 계약과 옵션을 동시에 거래하려면 서로 다른 플랫폼에 자금을 예치해야 합니다. 하지만 HIP-4를 사용하면 단일 계좌에서 동일한 마진을 사용하여 옵션과 무기한 계약을 모두 거래할 수 있습니다. 시장 조성자와 거래자는 한 곳에서 다양한 시장에 대한 노출을 관리할 수 있습니다. 예를 들어, 무기한 계약에 대한 롱 포지션을 취하는 동시에 보호용 풋옵션을 매수할 수 있습니다. 이를 통해 자본 효율성이 크게 향상되고 시장 조성 비용이 대폭 절감됩니다.

이 게임은 '도파민'을 이용하는 게임이기도 합니다.

"개인 투자자들은 옵션이 너무 복잡해서 싫어합니다."

미국 주식 시장의 사례를 통해 반박해 보겠습니다. 2024년 S&P 500 지수 옵션 거래량의 50% 이상이 "만기일 옵션"(0DTE, 즉 만기일이 같은 옵션)에서 발생했습니다. 이러한 옵션을 매수하는 투자자의 대다수는 개인 투자자입니다. 이들은 복잡한 그리스 지표 계산에 관여하지 않고, 단지 소액의 자본을 해당 날짜의 주가 상승 또는 하락에 투자합니다. 예측이 맞으면 초기 투자금의 5배 또는 10배를 벌 수 있지만, 틀리면 소액의 프리미엄만 잃게 됩니다.

사용자들이 선택지를 싫어하는 것이 아니라, 모호한 용어와 복잡한 인터페이스가 장벽이 되는 것입니다.

차세대 온체인 옵션 프로젝트들이 이러한 방향으로 빠르게 나아가고 있습니다. 유포리아(Euphoria)는 "클릭 한 번으로 거래"할 수 있는 인터페이스를 개발했습니다. 사용자는 가격 차트에 표시된 그리드에서 각 셀이 가격 범위를 나타내는 것을 볼 수 있습니다. 가격이 도달할 것으로 예상되는 셀을 클릭하기만 하면 되고, 실제로 가격이 해당 셀에 도달하면 그에 상응하는 보상을 받게 됩니다. 행사가격을 이해하거나, 델타 값을 계산하거나, 만기일을 선택할 필요가 없습니다. 즉시 수익을 얻을 수 있고, 짜릿한 거래 경험을 선사합니다. 이 프로젝트는 2월 16일에 메가이더(MegaETH) 메인넷에 공식 출시될 예정입니다.

유포리아 사용자 인터페이스

유통 측면에서 온체인 옵션 프로토콜은 Perp DEX에서 검증된 "프런트엔드 스토어, 백엔드 팩토리" 모델을 참고하여 경험을 활용할 수 있습니다. Derive는 최근 빌더 코드를 공개하여 개발자들이 Derive의 인프라를 활용해 맞춤형 프런트엔드 애플리케이션을 구축하고 거래 흐름에서 직접 수수료를 얻을 수 있도록 했습니다. 앞으로 점점 더 많은 프런트엔드 애플리케이션이 옵션 모듈을 통합할 것으로 예상됩니다.