작성자: 트리 파이낸스

당혹스러운 역설

2025년 겨울, 암호화폐 시장은 극명하게 대조적인 모습을 보였다. 헤드라인만 보면 광란의 도가니 같았다. 월가의 지원에 힘입어 비트코인은 연이어 사상 최고치를 경신했고, ETF 규모는 급증했으며, 트럼프의 CZ 사면은 전 세계 정치 뉴스의 중심이 되었다. 그러나 비트코인에서 시선을 돌려 더 넓은 알트코인 시장을 살펴보면 숨 막힐 듯한 정적이 감돌았다. "벼락부자"가 될 거라는 확신은 사라지고, 조용히 줄어드는 계좌 잔고에 대한 당혹감만이 남았다.

간단하지만 냉혹한 실험을 통해 이 점을 명확히 설명하겠습니다. 2024년 1월에 여러 분야에 10달러씩 투자했다고 가정해 봅시다. 2025년 말에는 어떤 결과가 나올까요? 답은 냉혹합니다. 똑같은 10달러를 투자했더라도 분야별로 수익률은 극명하게 달랐을 것입니다. 어떤 분야는 28달러까지 치솟은 반면, 어떤 분야는 겨우 1.2달러로 떨어졌습니다. CeFi와 PayFi 분야는 150%가 넘는 수익률을 기록한 반면, GameFi와 Layer 2 분야는 80% 이상의 하락을 경험했습니다. 이는 단순한 강세장과 약세장의 변동이 아니라, 전례 없는 구조적 차이입니다.

더욱 불안한 점은 이러한 분열이 대부분의 사람들이 간과하고 있는 사실, 즉 자금이 "고립"되었다는 사실을 숨기고 있다는 것입니다. 월가로 향하는 문이 열리자 암호화폐 세계는 두 개의 평행 우주로 나뉘기 시작했습니다. 하나는 비트코인과 몇몇 규정을 준수하는 자산의 향연이었고, 다른 하나는 대다수 알트코인의 몰락이었습니다. 이러한 분열을 이해하는 것이 현재 시장 상황을 이해하는 데 핵심입니다.

ETF 시대의 자금 장벽: 자금은 유입되었지만, 그 장벽 안에 갇혀버렸다.

현재 시장 상황을 이해하려면 2024년 1월 10일로 돌아가야 합니다. 그날 미국 증권거래위원회(SEC)는 비트코인 ​​현물 ETF의 상장 및 거래를 승인했습니다. 환호 속에 가려진 냉혹한 현실은 자금 흐름의 논리가 완전히 바뀌었다는 것이었습니다.

ETF 시대 이전에는 암호화폐 시장의 자금 흐름이 마치 폭포수처럼 아래로 흘러내리는 양상을 보였습니다. 자금은 "법정화폐 - 스테이블코인 - 거래소"라는 경로를 통해 유입되었고, 이 모든 것은 동일한 암호화폐 계좌 시스템 내에서 운영되었습니다. 비트코인의 상승으로 부의 효과가 발생하자, 자금은 위험도가 더 높은 이더리움으로 자연스럽게 이동한 후, 다시 알트코인으로 흘러 들어가며 전형적인 "섹터 순환"을 형성했습니다. 이것이 바로 과거 모든 강세장에서 비트코인 ​​급등 이후 알트코인이 항상 상승세를 보였던 이유입니다.

하지만 ETF는 이러한 자금 이동 경로를 변화시켰습니다. 이제 전통적인 펀드는 증권 계좌에서 암호화폐를 보유할 수 있게 되었는데, 이는 실제로 비트코인 ​​현물을 지속적으로 매입하고 보유하는 것과 같지만, 거래, 위험 및 규정 준수 관련 제약은 상품 구조 내에 포함됩니다. 펀드는 대체로 "매수-보유-재조정"이라는 규정을 준수하는 폐쇄적인 순환 구조 내에 머물러 있어 거래소, 스테이블코인, 온체인 위험 자산으로의 재분배 수요로 자연스럽게 이어지기 어렵습니다. 결과적으로 비트코인은 더욱 안정적인 추가 매수 압력을 얻게 되었으며, "비트코인 수익이 다른 알트코인으로 흘러가며 상승세를 주도하는" 기존 사이클은 이번 사이클에서는 분명히 실패했습니다.

더욱 극단적인 조치는 이 장벽 안에 세워진 엄격한 진입 기준입니다. SEC는 2025년까지 거래소들이 적격 디지털 자산 ETP의 상장 절차를 간소화하기 위해 "상품 신탁 단위(Commodity Trust Units)"라는 공통 상장 기준을 채택하도록 승인했습니다. 이는 "모든 코인이 ETF가 될 수 있다"는 의미가 아니라, "장벽에 진입할 수 있는 범주"가 표준화된 방식으로 상장될 수 있는 금융 상품으로 명확하게 정의되었다는 것을 의미합니다. 즉, 경계가 더욱 분명해진 것입니다.

데이터는 월스트리트 펀드의 진정한 선호도를 드러냅니다. 총 순자산 가치가 약 1,150억 달러에 달하는 비트코인 ​​ETF는 규제 준수 채널에서 절대적인 주인공으로 떠올랐습니다. 총 순자산 가치가 약 182억 달러인 이더리움 ETF도 존재는 하지만 규모는 훨씬 작습니다. SOL, XRP, DOGE와 같은 자산들이 2025년까지 점진적으로 거래 가능한 규제 준수 플랫폼에 편입되더라도 상황은 여전히 ​​냉랭합니다. 이러한 자산들이 "설정 가능한 자산 풀"에 편입된다고 해서 자동으로 "자본 쓰나미"가 발생하는 것은 아닙니다. 월스트리트 내부의 자금 조달 논리는 "이야기"가 아니라 "위험 가중치"에 기반합니다.

상위 7개 암호화폐로 구성된 지수 내에서도 차이는 뚜렷하게 나타납니다. XRP는 216%, BNB는 181%, 비트코인은 90% 급등했지만, SOL은 23%, 이더리움은 16% 상승에 그쳤고, ADA는 34%나 급락했습니다. 이는 "우량주가 전반적으로 상승하는" 기존 시장 관례를 깨는 현상으로, 펀드들이 매우 선별적인 투자를 통해 규제 준수 확실성, 시장 지배력 또는 거시경제적 특성을 갖춘 자산에 집중하고 있음을 시사합니다. 반면, "생태계 스토리"에만 의존하는 퍼블릭 체인 자산은 높은 밸류에이션을 뒷받침하는 근거를 잃어가고 있습니다.

미국 주식 시장의 그림자 게임: 돈을 벌 수 있는 또 다른 채널

미국 주식 시장의 그림자 게임: 돈을 벌 수 있는 또 다른 채널

ETF가 보수적이고 자산 배분 지향적인 펀드를 묶어두고 있다면, 미국 증시의 "암호화폐 컨셉 주식"은 적극적이고 위험을 추구하는 자본을 빨아들이고 있습니다. 이는 노련한 암호화폐 투자자들을 완전히 혼란스럽게 만드는 극명한 대조를 보여줍니다. 나스닥의 암호화폐 부문은 왜 이렇게 뜨거운 반면, 온체인 세계는 이상하리만치 차가운 것일까요?

해답은 대체 효과에 있습니다. 월가는 "암호화폐 거래"를 "암호화된 코드 게임"으로 변질시켰습니다. 자금은 온체인 생태계로 흘러들어가는 대신, USD에서 나스닥으로 이어지는 폐쇄적인 경로 안에서 투기되고 있습니다. 마이크로스트래티지를 비롯한 상장 기업들은 "재무제표의 비트코인화"라는 담론을 만들어냈습니다. 개인 투자자에게 MSTR을 매수하는 것은 본질적으로 "레버리지 비트코인 ​​옵션"을 사는 것과 같습니다. 이 자금은 실제로 온체인 구매력이 되지만, 극히 제한적인 구매력입니다.

MSTR이 미국 증시에서 모금한 모든 자금은 정확히 비트코인으로 흘러들어갔습니다. 이 메커니즘은 마치 거대한 "일방향 펌프"처럼 작용하여 비트코인 ​​가격을 지속적으로 끌어올리는 동시에 자금이 다른 곳으로 흘러갈 가능성을 완전히 차단합니다. 모방 기업들의 운명은 더욱 가혹합니다. 더 많은 기업들이 "마이크로 전략의 신화"를 따라 하려고 이더리움(ETH)이나 솔(SOL)을 자사 자산으로 편입시키려 할 때, 미국 증시는 냉담한 반응을 보입니다. 시장은 이미 발로 투표했고, 월가에서는 비트코인이 현재 "디지털 금"으로 간주되어 재무제표에 반영될 수 있는 주요 자산임을 증명했습니다.

Circle의 IPO 역시 이러한 분열을 반영합니다. CRCL은 2025년 6월 298.99달러까지 상승하며 시가총액 705억 달러를 기록했는데, 이는 월가가 "규정을 준수하는 스테이블코인"에 대한 열망이 컸음을 보여줍니다. 그러나 이후 급격한 하락과 높은 거래량은 시장이 CRCL을 미국 주식 시장의 투기적 거래를 위한 협상 카드로 활용했을 뿐, 이러한 단기 자금을 온체인 결제 플랫폼으로 "이전"하지 않았음을 시사합니다. 마찬가지로 Coinbase와 같은 자산은 미국 주식 시장에서 구매할 수 있는 몇 안 되는 완전한 규정 준수 "암호화폐 노출 플랫폼" 중 하나이기 때문에 종종 "희소성 프리미엄"을 받습니다.

ETF든, 디지털 자산 국채든, 암호화폐 관련 주식이든, 이들은 두 개의 거대한 "방파제"를 형성합니다. 자금은 USD에서 나스닥을 거쳐 BTC로 이어지는 폐쇄적인 순환 고리 안에서 흐릅니다. 미국 증시가 뜨거워질수록 비트코인의 일방적인 축적은 더욱 심화되는 반면, 나머지 온체인 생태계는 마치 잊혀진 황무지처럼 방치됩니다. 사람들은 해안가에서 "비트코인"이라는 거인이 호황을 누리는 모습을 지켜보지만, 다른 작은 물고기들을 위해 물속으로 뛰어들려는 사람은 아무도 없습니다.

기존 담론의 붕괴: VC 코인 모델의 황혼과 밈 코인의 잔혹한 진실

나스닥의 "암호화폐 관련 주식"들이 유동성 풍족을 누리고 있다면, 온체인 "인프라" 부문의 붕괴는 유동성 부족으로 인한 조용한 재앙입니다. 데이터는 우려스럽습니다. 2024년 1월 10달러를 기준으로 레이어 2 지수는 1.22달러까지 떨어져 약 87% 하락했고, GameFi 지수는 1.47달러로 약 85%, NFT 지수는 3.2달러로 약 68% 하락했습니다.

불과 2년 만에 가격이 10달러에서 1.20달러로 폭락했습니다. 즉, 2024년 초에 예상했던 "이더리움 레이어 2 네트워크 폭발"이라는 이야기에 속아 지금까지 자산을 보유했다면, 사실상 가치가 없어진 것입니다. 이유는 간단합니다. 대부분의 프로젝트가 출시 당시에는 매우 높은 총 발행량 가치를 책정했지만, 초기 유통량은 극히 적었기 때문입니다. 2024년과 2025년 사이에는 대규모 토큰 풀락이 마치 다모클레스의 검처럼 우리 머리 위에 드리워져 있었습니다. 매일 수백만 달러 상당의 토큰이 벤처캐피탈과 개발팀으로부터 풀려나 2차 시장에 쏟아져 나왔습니다.

추가 자금 조달이 부족한 상황에서 이러한 토큰들은 더 이상 "주식"이 아니라 "부채"가 되었습니다. 암호화폐 투자자들은 마침내 자신들이 미래 기술 생태계를 사는 것이 아니라, 1차 시장에서의 자금 회수를 위한 유동성을 제공하고 있다는 사실을 깨달았습니다. 이러한 과잉 공급은 어느 정도까지 심화되었을까요? L2BEAT 데이터에 따르면 2025년까지 시장에는 100개 이상의 활성 레이어 2 네트워크가 존재합니다. 몇몇 주요 프로젝트를 제외하면 나머지 90개 이상의 체인은 마치 버려진 유령 도시와 같지만, 여전히 수백억 달러에 달하는 희석된 가치를 지니고 있습니다. 레이어 2 지수의 1.22달러는 이러한 "공급만 있고 수요가 없는" 인프라에 대한 가장 냉혹한 가격 책정입니다.

벤처캐피탈(VC) 코인 폭락 속에서 밈 코인은 유일한 희망처럼 보였습니다. 밈 지수는 2025년 말 9.98달러를 기록하며, 2년 동안 알트코인을 "능가"하고 원금을 보존한 유일한 분야처럼 보였습니다. 하지만 속지 마세요. 데이터를 더 자세히 분석해 보면 밈 지수가 최고점에서 거의 80%나 하락했음을 알 수 있습니다. 이것은 무엇을 의미할까요? 밈 분야의 "붐"은 주로 2024년 상반기에 집중되었다는 것을 의미합니다. 당시 VC 코인에 대한 거부감으로 인해 자금이 유통량이 많은 밈 시장으로 몰려들면서 지수가 급등했던 것입니다.

하지만 2025년이 되자 상황은 급변했습니다. 트럼프의 발언으로 촉발된 정치 밈 열풍과 각종 유명인사 및 정치인들이 발행한 토큰의 확산으로 밈 시장은 '반항의 지대'에서 고효율 '수익 창출 기계'로 빠르게 변질되었습니다. 2025년 1월, 정치 밈은 시장의 중심이 되었습니다. 이는 더 이상 공동체 문화에 대한 자발적인 표현이 아니라, 정치적 영향력과 관심을 직접적으로 수익화하는 행위였습니다. 이러한 토큰들은 대부분 특정 정치적 사건이나 트윗 하나에 가격이 좌우되는 고도로 집중된 구조를 보였습니다. 동시에 유명인사들의 토큰 발행은 '펌프 앤 덤프' 현상을 극단적으로 악화시켰습니다. 자금은 더 이상 장기 보유를 위한 것이 아니라, 몇 시간 또는 심지어 몇 분 안에 게임을 완료하기 위한 목적으로 시장에 유입되었습니다.

밈 지수의 손익분기점인 9.98달러는 2025년 최고점에 진입했던 수많은 투자자들의 손실로 인해 무너졌습니다. 이는 구조적인 문제점을 드러냅니다. 밈은 가치 자산이 아니라 유동성이 제한적인 시기에 "최적의 투자 수단이 아닌" 대안일 뿐입니다. 시장에 더 나은 선택지가 없을 때, 펀드들은 단순한 규칙과 명확한 손익분기점을 가진 밈을 선택합니다. 그러나 투자 심리가 위축되면, 밈은 근본적인 지지 기반이 부족하여 다른 어떤 자산보다 급격하게 하락할 것입니다.

거인들의 그림자와 신세계의 윤곽

모든 지수 중에서 CeFi 지수만 28달러까지 급등했습니다. 이것이 거래소들이 뛰어난 기술과 포괄적인 서비스를 갖추고 있다는 것을 의미할까요? 아닙니다. 구성 종목을 살펴보면 BNB가 전체 비중의 88%를 차지합니다. 냉혹한 현실은 이 28달러라는 가격이 "채널 독점"을 확인시켜 준다는 것입니다. 골드러시 시대에 광물을 캐던 사람들은 모두 죽었고, 카지노를 운영하거나 삽을 팔던 사람들만이 큰돈을 벌었습니다.

하지만 이러한 독점적 이점 이면에는 시스템적 위험이 축적되고 있습니다. 높은 수익을 유지하기 위해 바이낸스는 인프라로서의 중립성을 희생하기 시작했습니다. 바이낸스는 펀더멘털이 부족한 고변동성 자산을 대량으로 상장하며 "밈 경제"로 공격적으로 전환했고, 거래소를 가치 발견의 장소에서 "독성 자산"의 유통 채널로 변모시켰습니다. 10월 11일 폭락 사태 당시, 외부 오라클이 아닌 내부 가격에 의존하는 바이낸스의 마진 거래 시스템은 USDe와 같은 자산의 가격을 왜곡시켜 수십억 달러 규모의 잘못된 청산을 초래했습니다. 이후 3억 달러 규모의 보상 기금이 조성되었지만, "재앙을 피하기 위한 비용 지불"이라는 태도와 법적 책임 회피는 마치 민영화된 중앙은행과 같은 바이낸스의 오만함을 드러냈습니다.

더욱 우려스러운 점은 업계 "리더"들이 "돈으로 규칙을 매수하려는" 시도를 하고 있다는 사실입니다. 저스틴 선은 트럼프 일가의 프로젝트인 월드 리버티 파이낸셜에 7,500만 달러를 투자하여 퍼블릭 블록체인의 운명을 미국의 정치 권력과 연결시키려 했습니다. CZ의 "세기의 사면"은 이미 이러한 시도의 타당성을 입증했습니다. 2025년 10월 23일, 트럼프 대통령은 사면권을 행사하여 자오창펑을 사면했습니다. 이처럼 깊이 얽힌 이해관계는 4년간의 "면죄부"를 확보하는 동시에 민주당과 기득권 세력에 정면으로 맞서는 결과를 초래합니다. 정치적 추는 항상 방향을 바꾸기 마련입니다. 흐름이 ​​바뀌면 "정치적 보호 자금"으로 쌓아 올린 이 취약한 균형은 더욱 격렬한 심판과 반발에 직면할 가능성이 매우 높습니다.

하지만 이러한 폐허 속에서도 새로운 세상의 윤곽이 드러나고 있습니다. 스테이블코인은 단순한 "암호화폐 예금 도구"에서 국경을 넘어 달러 자산을 더욱 효율적으로 이체하는 것을 핵심 목표로 하는 글로벌 "디지털 현금"으로 진화하고 있습니다. 사용자가 탈중앙화 개념을 이해할 필요는 없습니다. 은행보다 빠르고 저렴하며 간편한 거래라는 단순한 이점만 경험하면 됩니다. 페이파이(PayFi) 산업의 성장이 이를 증명합니다. 페이파이는 가치를 부풀리기 위한 스토리텔링에 의존하는 것이 아니라, 기존 금융의 문제점을 해결함으로써 프리미엄을 창출하고 있습니다.

온체인 금융의 가치는 '탈중앙화'라는 이념적 개념에 있는 것이 아니라 '실행 단계에서의 확실성'에 있습니다. 예를 들어 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)와 같은 선도적인 프로토콜은 청산 로직과 위험 매개변수를 변경 불가능한 스마트 계약으로 구체화합니다. 이는 금융 규칙이 더 이상 규제 기관의 손에 놀아나는 장난감이 아니라 엄격하게 시행되는 물리적 법칙이라는 것을 의미합니다. 시장 참여자들은 더 이상 플랫폼이 '잘 작동하기를' 바라는 것이 아니라 코드가 '규칙에 따라 작동하는지'만 확인하면 됩니다.

2025년, 예측 시장은 중요한 변혁을 겪었습니다. "온라인 도박"이라는 꼬리표를 떼어내고 "이벤트 파생상품 거래소"로 진화한 것입니다. 인공지능이 끊임없이 소음을 만들어내고 미디어가 편향으로 가득 찬 시대에, 의견은 가장 과대평가된 자산인 반면 진실은 희소한 화폐가 되었습니다. 폴리마켓의 핵심 메커니즘은 단순한 "투표"가 아니라 "정보 우위에 기반한 차익거래"입니다. 이 메커니즘은 참여자들에게 "정보 검증 비용"을 지불하도록 하며, 수십억 달러 규모의 시장에서 원금은 잡음을 걸러내는 체 역할을 합니다. 실제 자금으로 검증된 "신호"만이 가격을 결정할 수 있습니다.

더욱 심오한 변화는 예측 시장이 이전에는 현실 세계에서 거래할 수 없었던 "불확실한 사건"을 거래 가능한 금융 자산으로 표준화했다는 사실에 있습니다. 기관 투자자들은 거시경제적 위험을 관리하기 위해 예측 시장을 활용하기 시작했고, 개인 투자자들은 "휴스턴 폭우" 계약을 구매함으로써 중개자 없이 소액 보험에 가입하는 효과를 얻었습니다. 이는 위험 헤지가 월스트리트에서 일반인들의 일상생활로 옮겨왔음을 의미합니다.

결론적으로, 성인식은 결코 축하 행사가 아닙니다.

우리가 여전히 암호화폐 가격의 등락에 대해 논쟁하는 동안, 월가 중심부에서는 더욱 심오한 변화가 조용히 진행되고 있습니다. 블룸버그에 따르면, 미국 증권거래위원회(SEC)는 예탁결제원(DTCC)에 블록체인 상에서 토큰화된 주식 및 기타 실물 자산을 보관하고 보증할 수 있는 라이선스를 부여했습니다. DTCC는 단순히 "암호화폐 회사"가 아니라, 미국 자본 시장의 핵심 인프라 역할을 하는 기관으로, 2024년에는 약 3,700조 달러 규모의 증권 거래를 처리할 것으로 예상됩니다.

우리가 여전히 암호화폐 가격의 등락에 대해 논쟁하는 동안, 월가 중심부에서는 더욱 심오한 변화가 조용히 진행되고 있습니다. 블룸버그에 따르면, 미국 증권거래위원회(SEC)는 예탁결제원(DTCC)에 블록체인 상에서 토큰화된 주식 및 기타 실물 자산을 보관하고 보증할 수 있는 라이선스를 부여했습니다. DTCC는 단순히 "암호화폐 회사"가 아니라, 미국 자본 시장의 핵심 인프라 역할을 하는 기관으로, 2024년에는 약 3,700조 달러 규모의 증권 거래를 처리할 것으로 예상됩니다.

이것이 암호화폐 기술의 궁극적인 운명일지도 모릅니다. 규제는 암호화폐 세계를 없애는 것이 아니라, 새로운 세계로 나아갈 수 있는 길을 열어주는 것입니다. 암호화폐를 이용해 위조지폐를 발행하려는 사기 행위를 걸러내고, 자산 유통 효율성을 높이고 신뢰를 강화하는 기술만 남겨두는 것이죠. 인터넷이 모든 상거래 영역에 스며들어 온라인과 오프라인의 경계를 허물었듯이, 미래의 금융에서도 온체인과 오프체인을 구분하지 않을 것입니다. 모든 금융 거래는 블록체인이라는 더욱 효율적인 원장에서 이루어질 것입니다.

이번 사이클은 전반적인 상승세가 아니라 오히려 부실 기업들의 정리가 이루어진 시기였습니다. 2024년에서 2025년 사이의 의미는 "누구든 살아남으면 승리한다"는 환상을 깨뜨렸다는 데 있습니다. 파워포인트 프레젠테이션이나 곡선 풀이 같은 낡은 방식에만 매달리는 구시대적 사고방식을 가진 기업들에게 1.20달러 지수는 그들의 마지막 종말을 알리는 신호탄이 될 것입니다. 하지만 진정으로 문제를 해결하고 가치를 창출하는 프로젝트들에게는 이러한 냉혹한 정리 과정이 최고의 기회가 될 것입니다.

비트코인이 2026년에 다시 상승장을 시작할까요? 이제 그 질문은 더 이상 중요하지 않을지도 모릅니다. 더 중요한 것은, 물살이 빠져나가면서 누가 벌거벗은 채 수영하고 있었는지, 누가 미래를 만들어가고 있는지 마침내 알게 될 것이라는 점입니다.

본 기사는 SoSoValue 연구 보고서와 공개된 시장 데이터를 기반으로 작성되었습니다. 여기에 제시된 견해는 참고용일 뿐이며 투자 조언으로 간주될 수 없습니다.