2025년 11월 11일, DeFi 거대 기업 유니스왑이 마침내 오랫동안 중단되었던 "수수료 전환"을 활성화했습니다.

이 소식은 시장에 큰 충격을 안겼습니다. 오랫동안 커뮤니티에서 "투표 외에는 쓸모없는 토큰"이라고 비판받아 온 유니스왑(Uniswap)의 거버넌스 토큰 UNI는 24시간 만에 가격이 거의 40% 급등했습니다. 분석가들은 UNI가 "쓸모없는 거버넌스 토큰"에서 "이자 발생 자산" 또는 "디플레이션 자산"으로 진화하고 있다고 극찬했습니다. 크립토퀀트(CryptoQuant)의 CEO는 "포물선형" 성장 궤도를 예측하기까지 했습니다.

이 스위치는 왜 2년 동안 멈춰 있었을까요? 이 스위치는 얼마나 수익성이 있을까요? 어떻게 이 매우 독창적인 설계를 통해 매년 UNI 토큰에 거의 5억 달러의 가치를 "투자"할 수 있을까요?

왕좌의 게임

왜 "지금"인지 이해하려면 이 제안이 지난 2년 동안 "7번이나 실패"했다는 사실을 알아야 합니다.

유니스왑은 "탈중앙화된 거버넌스"를 주장하지만, 벤처 캐피털 대기업 앤드리슨 호로비츠(a16z)는 단독으로 약 5,500만~6,400만 개의 유니 토큰을 보유하고 있어 사실상 거부권을 행사하고 있습니다. 지난 2년 동안 a16z는 수수료 전환 시행에 가장 큰 걸림돌이 되어 왔습니다. 2022년 12월, 그들은 이 제안에 1,500만 표의 반대표를 던져 사실상 무산시켰습니다.

a16z가 왜 반대하는 거지? 돈 버는 걸 싫어하는 거지?

그들은 분명 좋아할 겁니다. 하지만 이 미국 거대 벤처캐피털은 돈을 버는 것보다 한 가지를 더 두려워합니다. 바로 법적 위험입니다.

그들이 두려워하는 것은 증권거래위원회(SEC)의 하위 테스트입니다. 이는 법적 제약으로, 핵심 기준 중 하나는 "투자자의 수익 기대치가 다른 사람들의 노력에 기반하는지" 여부입니다.

a16z의 논리는 간단합니다. 유니스왑 프로토콜("타자")이 수익을 창출하여 UNI 보유자("투자자")에게 분배하면, 이는 "증권"의 정의에 완벽하게 부합합니다. UNI가 증권으로 분류되면, 최대 보유자 중 하나인 a16z는 막대한 법적 및 세무적 문제에 직면하게 될 것입니다.

따라서 중요한 것은 '운전을 할 것인가'가 아니라 '어떻게 안전하게 운전할 것인가'입니다.

2025년에는 두 가지 주요 "획기적인 전환점"이 나타났습니다.

DUNA 패턴의 탄생

"UNInformation" 제안에 앞서 2025년 8월에 주요 "예비 제안"이 통과되었습니다. Uniswap DAO를 위한 DUNA(Decentralized Non-Corporate Non-Profit Association)라는 법인을 등록하는 것이었습니다.

이는 "법적 방패"로 유명한 미국 와이오밍주에 도입된 새로운 유형의 법적 구조입니다. DAO 참여자(예: a16z 유권자)에게 특별히 "법적 및 세무 책임 보호"를 제공하는 "법적 방탄조끼"라고 생각하면 됩니다.

흥미롭게도, a16z는 DUNA 모델을 적극적으로 지지하고 있습니다. a16z의 법률 전문가들은 DUNA가 "계약 운영으로 발생하는 수익을 획득하는 것"을 포함하여 "영리 활동에 참여할 수 있다"고 공개적으로 주장하기도 했습니다.

a16z의 전략은 "먼저 방탄조끼(DUNA)를 입고, 그다음 돈을 챙기는 것(수수료 전환)입니다."

정책 지원

또 다른 변화는 미국 규제의 "정권 교체"에서 비롯됩니다. 트럼프가 대통령으로 당선되고 SEC의 "암호화폐 강경파" 겐슬러 시대가 종식되면서 업계 전체가 "정치적 안정"의 시기로 접어들었습니다. 유니스왑의 설립자 헤이든 애덤스 또한 제안서에서 지난 몇 년 동안 "겐슬러 산하 SEC의 적대적인 규제 환경에서 법적 공방을 벌였으며" "미국의 분위기가 바뀌었다"고 솔직하게 밝혔습니다.

또 다른 변화는 미국 규제의 "정권 교체"에서 비롯됩니다. 트럼프가 대통령으로 당선되고 SEC의 "암호화폐 강경파" 겐슬러 시대가 종식되면서 업계 전체가 "정치적 안정"의 시기로 접어들었습니다. 유니스왑의 설립자 헤이든 애덤스 또한 제안서에서 지난 몇 년 동안 "겐슬러 산하 SEC의 적대적인 규제 환경에서 법적 공방을 벌였으며" "미국의 분위기가 바뀌었다"고 솔직하게 밝혔습니다.

"방탄조끼"가 도입되고 하늘의 "규제 구름"이 사라지자 a16z의 "거부권"은 자연스럽게 효력을 잃었습니다. 이 권력 게임은 결국 벤처캐피털 대기업들의 "암묵적 승인"으로 끝났습니다.

연간 5억 달러 규모의 "디플레이션 엔진"

정치에 대한 이야기를 했으니, 이제 이 드라마의 "주인공"인 돈에 대해 살펴보겠습니다.

이 스위치는 정확히 무엇을 작동시켰을까요? 거대하고 기발한 "가치 엔진"을 작동시킨 것입니다. UNI 토큰은 "쓸모없는" 거버넌스 토큰에서 "디플레이션 기계"로 변모하면서 급등했습니다.

이 "통일" 제안의 이익 창출 효과는 두 단계로 진행됩니다.

1단계: "충격 요법" - 한 번에 1억 개의 UNI 토큰을 파괴합니다.

이 제안에서 가장 극적인 부분은 Uniswap의 금고에서 1억 개의 UNI 토큰을 한꺼번에 파기한다는 것입니다.

이는 총 공급량의 10%에 해당하며, 당시 가치로 환산하면 약 8억 달러에 달했습니다. 공식적인 설명은 이것이 "소급 보상"을 위한 것이라는 것이었습니다. 만약 애초에 비용 전환이 이루어졌다면, 이 정도 양은 수년에 걸쳐 폐기되었을 것입니다.

이는 오히려 영리한 "재무적 성과"에 가까웠습니다. 시장에 엄청난 "공급 충격"을 즉각적으로 초래했고, 즉각적인 결과를 가져왔습니다. 비트멕스(BitMEX) 설립자 아서 헤이즈(Arthur Hayes)는 이를 "비트코인 반감기"에 비유하며 그 영향을 입증했습니다.

두 번째 단계는 "디플레이션 엔진"으로, 매년 약 5억 달러가 소모됩니다.

이것이 진짜 "엔진"입니다. 이 제안은 v2와 v3 풀 모두에 프로토콜 수수료를 부과합니다. 구체적으로, 트레이더가 지불하는 총 수수료(예: 0.3%)는 변동 없이 유지되지만, 원래 LP에게 100% 지급되었던 수익은 이제 프로토콜에서 "차지"됩니다.

이는 얼마일까요? 유니스왑의 연간 거래 수수료가 약 28억 달러에 달하는 것을 기준으로, 분석가들은 이를 통해 연간 약 4억 6천만 달러에서 5억 달러의 수익이 창출될 것으로 예상합니다.

이러한 수익(잠재적으로 ETH, USDC 등)은 UNI 토큰을 매입하고 소각하는 데 전액 사용됩니다. 즉, 약 3,800만 달러 상당의 "열렬한 매수자"가 매달 UNI를 지속적으로 매수하고 소각하여 UNI가 디플레이션 상태를 유지하게 됩니다.

이런 의문이 드실 수도 있겠네요. 이게 그냥 "배당금" 아닌가요? a16z의 모든 법적 위험은 아무 소용이 없었던 건가요?

아니요, 바로 그게 제안의 가장 기발한 부분입니다. "이익 공유" 대신 "가치 창출을 위한 파괴" 메커니즘을 설계하여 법적 위험을 완벽하게 회피했습니다.

프로토콜을 통해 얻은 돈(ETH, USDC 등)은 "토큰 항아리"라는 계약으로 들어갑니다.

UNI 보유자가 수익의 일부를 받으려면 "Fire Pit"이라는 파괴 계약에 UNI 토큰을 적극적으로 투자해야 합니다.

소각의 대가로 "토큰 항아리"에서 자산(ETH, USDC 등)을 비례적으로 꺼낼 수 있습니다.

이제 이해하셨나요? 프로토콜이 "적극적으로" 돈을 보내지 않았습니다. "항아리"에 있는 자산과 교환하기 위해 "적극적으로" 자신의 토큰을 소각한 것입니다. 이 "적극적인" 행위는 법적으로 "타인의 노력에 따른 수동적 소득"(하우 테스트의 핵심)과 구별됩니다. 이는 매우 교묘한 법적 우회 기법입니다.

"덱스 내전"

5억 달러 규모의 "디플레이션 엔진"은 듣기에 좋지만, 문제는 이 5억 달러가 누구의 주머니에서 나올 것인가입니다.

정답은 유동성 공급자(LP)입니다.

이것이 "통일" 제안의 어두운 면이며, DEX "내전"의 원인이기도 합니다.

정답은 유동성 공급자(LP)입니다.

이것이 "통일" 제안의 어두운 면이며, DEX "내전"의 원인이기도 합니다.

수수료 전환의 핵심은 "이익 재분배"입니다. 트레이더가 지불하는 금액은 동일하게 유지되지만, LP의 수익은 1/6에서 1/4로 대폭 감소합니다. LP는 이번 개혁으로 "단기적으로 가장 큰 손실을 보는" 주체이며, 수익도 크게 감소할 것입니다.

이러한 움직임은 경쟁사들로부터 즉각 조롱을 받았습니다. Base 블록체인의 주요 경쟁사인 Aerodrome의 CEO는 Uniswap의 움직임을 "엄청난 전략적 실수"라고 공개적으로 비난했습니다.

이는 과장이 아닙니다. 위험은 실재합니다. 온체인 데이터 분석 회사인 건틀릿(Gauntlet)의 보고서에 따르면 프로토콜 수수료가 10%만 인상되어도 유동성이 약 10.7% 감소할 수 있다고 합니다. 더 광범위한 모델에서는 수수료 전환으로 인해 총 유동성(TVL)이 4%에서 15%까지 유출될 수 있다고 예측합니다.

새롭게 부상하는 L2(계층 2) 네트워크의 전장에서 LP는 수익률이 가장 높은 곳으로 향하는 "용병"과 같습니다. Aerodrome과 같은 경쟁사들이 높은 인센티브를 내세워 LP에게 공격적으로 "돈을 쏟아붓는" 반면, Uniswap은 정반대로 LP의 "급여를 삭감"하고 있습니다. 일부 커뮤니티 구성원들은 스위치가 가동되면 Uniswap의 Base 체인 거래량 절반이 "하룻밤 사이에 사라질" 수 있다고 비관적으로 예측하기도 했습니다.

유니스왑의 V4 전략

그렇다면 유니스왑 창립자 헤이든 애덤스와 랩스 팀은 멍청한 걸까요? "급여 삭감"이 LP(투자자) 손실로 이어질 거라는 걸 모르는 걸까요?

아니요, 그들은 이것을 이해할 뿐만 아니라, 이것이 그들의 계획의 일부일 가능성이 매우 높습니다.

이 "통일" 제안은 단순한 "비용 전환" 제안이 아니라, 포괄적인 조치들의 집합입니다. "급여 삭감"을 포함하지만, 다음과 같은 일련의 소위 "보상 조치"도 제시합니다.

이러한 화려한 "보상" 조치는 거의 모두 Uniswap V4의 고유한 기능입니다.

이것이 바로 유니스왑의 진짜 "공개적인 음모"입니다.

V2 및 V3 풀에서 LP의 수익은 감소하는 것으로 확인된 반면, "보상"은 V4에 있습니다. Uniswap Labs는 이 거버넌스 제안을 통해 모든 LP가 기존 V2/V3 버전에서 최신 V4 플랫폼으로 대거 이전하도록 강제하는 강력한 경제적 인센티브를 창출하고 있습니다.

그들은 LP에게 보상을 하는 것이 아니라, 업그레이드를 원하지 않는 LP를 "제거"하고 있습니다.

요약

유니스왑의 변화는 한 시대의 끝과 새로운 시대의 시작을 의미합니다.

이는 "DeFi의 폭발적인 성장기"와 "쓸모없는 거버넌스 토큰"이라는 이야기를 완전히 종식시켰습니다. 프로토콜은 "네트워크 효과"만으로는 생존할 수 없으며, "주주"(토큰 보유자)를 위해 실질적인 "현금 흐름"을 창출해야 한다는 것을 증명했습니다.

이는 사실상 유니스왑에게 큰 도박입니다. 유니스왑은 V4의 신기술과 유니스왑의 강력한 경쟁 우위가 15%의 유동성 유출을 상쇄하기에 충분할 것이라고 확신하고 있습니다.

그들은 "지속 가능한 프로토콜 수익"과 "V4 플랫폼에 대한 기술적 잠금"을 위해 의도적으로 "용병 유동성"을 희생하고 있습니다.

유니스왑이 이 도박에서 승리한다면, "제품"에서 "플랫폼 리더"로 탈바꿈할 것입니다. 반면 패배한다면, "전략적 실수"로 인해 경쟁사들에게 먹혀버릴 것입니다. 이 게임은 이제 막 시작일 뿐입니다.