저자: blocmates 편집: Cointime.com QDD

2022년 10월 이후, 시장 참여자들은 달러 가치 상승과 에너지 가격 폭등으로 인해 경기 침체가 임박했다는 만장일치의 합의에도 불구하고 급격한 상승세를 보였습니다. 지난 9개월 동안 많은 참여자들이 "어떻게 이런 랠리가 가능했을까?

2020년과 2021년의 열기를 되돌아보면 금융 TV나 트위터에서 해설자들이 "Fed와 싸우지 말라"는 격언을 인용하는 것을 들을 수 있을 것입니다. 사실 2020년이나 2021년에 공매도를 한다면 연준뿐만 아니라 일본은행, 유럽중앙은행, 중국인민은행에도 반대하게 됩니다. 따라서 그러한 환경에서 모빌리티가 어디에나 있다는 것은 놀라운 일이 아닙니다.

Dogecoin, 내리막길에서만 작동하는 전기 자동차, 파산한 렌터카 회사, 고군분투하는 게임 소매업체, 스트리밍 시대의 불확실한 미래에 직면한 영화관. 이 모든 "투자"는 전 세계 중앙 은행의 열광에 빠져 동시에 주의를 포기하고 내일이 없는 것처럼 대차 대조표를 확장했습니다.

"오, 고마워요, 레이 펑 선장님, 이게 지금 제게 어떻게 도움이 될까요?" 독자 여러분, 2023년 이후의 이동성에 대해 생각하기 위한 프레임워크를 만들어 봅시다. 제한된 자원을 언제 어디서 활용할 것인지에 대한 더 나은 결정은 미래에 이루어질 수 있습니다.

"모든 모델이 틀렸지만 일부는 유용했다." - George Box

먼저 유동성이 의미하는 바를 명확히 해야 합니다. 수년 동안 시스템의 유동성을 정의하는 데 사용되는 여러 지표가 있었지만 통화 정책과 금융 시스템이 변경됨에 따라 점차 유용성이 떨어졌습니다. M0, M1, M2 및 M3는 서로 다른 목적으로 사용되는 다양한 유동성 척도이며 수년에 걸쳐 다양한 수준의 성공으로 실행되었습니다. 결국 우리가 찾고 있는 것은 자산 가격의 영향을 예측하는 데 도움이 되는 유동성 모델입니다. 모델이 재정적 결정을 내리는 데 도움이 되지 않는다면 그다지 유용하지 않기 때문입니다.

2020년에는 연준의 대차대조표 규모 대비 자산 변화를 측정하는 추세가 매우 인기를 끌었습니다. 광범위한 방향성 관점에서 이것은 자산 가격이 어디로 갈지 어느 정도 예측합니다.

따라서 유동성 = Fed 대차대조표

아주 간단하죠? 문제는 미 재무부 총계정(Fed의 미 재무부 은행 계정)이 4300억 달러에서 1조8000억 달러로 증가하자 유동성을 지켜본 사람들은 총계정의 유동성이 더 이상 반올림 오류가 아니라는 사실을 깨달았다. 당시 연준의 대차대조표는 약 7천억 달러였습니다. 따라서 7000억 달러의 유동성 중 1조8000억 달러가 연준 은행 계좌에 남아 있어 바로 사용할 수 있다는 사실을 깨닫는 것이 중요합니다.

좋아요, 유동성 = 연준 대차대조표 - 총 계정 잔액

물론 이 모델은 꽤 잘 작동했습니다...약 6개월 동안. 그런 다음 2021년 1월부터 6월까지 RRP(Reverse Repurchase Agreement Facility)는 거의 없는 상태에서 1조 달러 이상으로 급증했습니다. 역환매조건부채권은 기업이 유동성을 획득하거나 재활용할 수 있도록 하는 연준의 3~4글자 기능 중 하나입니다.

역 환매 계약을 연준의 당좌 예금 계좌로 하룻밤 이율(현재 5.05%)을 지불한다고 생각하십시오. 또는 cryptocurrencies에 더 익숙한 사람들은 연방 준비 은행에 달러를 걸고 보상을 받는 것으로 생각할 수 있습니다. 사람들이 연준의 금리 인상에 대해 이야기할 때 말하는 주요 금리입니다. 연준이 다른 모든 금리를 높게 유지하고 이 금리를 낮추면 단기 금리를 원하는 수준으로 유지할 수 없습니다. 그러나 현재 거의 2조 달러가 역 환매 계약에 여전히 유휴 상태입니다. 무시할 수 없는 금액입니다.

그래서 이것은 우리를 어디로 떠나는가?

유동성 = Fed 대차대조표 - 총 계정 잔액 - 역환매조건부 잔액

네, 하지만... 해결해야 할 중요한 문제가 있습니다. 제가 지난 10월 트위터에서 이야기했던 것과 관련이 있습니다.

연준은 22년 가을에 처음으로 돈을 잃기 시작했습니다. 일반적으로 연준이 벌어들인 이익은 회원 은행에만 반환되고 일부는 재무부에 반환됩니다. 2012년에서 2021년 사이에 재무부에 송금된 금액은 550억 달러에서 1,090억 달러에 이릅니다(아래 그래프 참조).

따라서 거시적 통화 흐름의 규모에서 이것은 상대적으로 작은 금액입니다. 그러나 연준이 돈을 잃기 시작하면 자산 이연으로 대차대조표에 해당 손실을 기록해야 하며 연준의 H.4.1 릴리스의 책임 측면에서 이러한 손실의 누적 효과를 볼 수 있습니다.

"내가 왜 이 멋진 세부 사항을 설명하고 있으며 유동성과 무슨 관련이 있습니까?" 실제로 연준은 현재 2조 달러(또는 현재 금리로 연간 약 1,000억 달러)를 지불하고 있습니다. 앞서 언급한 역환매조건부채권을 통해 상승한 단기금리. 그런데 문제는 그들이 지금 역환매조건부채권 대금을 지불하기 위해 '미래수익'을 쓰고 있다는 점이다. 이것을 보는 또 다른 방법은 연준이 달러를 인쇄하고 국고를 IOU로 채우고 있다는 것입니다.

IOU 누적을 실시간으로 보고 싶다면 이 링크를 사용하거나 Trading View에서 RESPPLOPNWW 시계열을 사용할 수 있습니다.

유동성 = Fed 대차대조표 - 총 계정 잔액 - 역환매조건부 잔액 - 손실

이것이 당신이 영원히 부자가 될 수 있는 완벽한 모델입니까? 당연히 아니지. 그러나 이 모델이 통화 정책과 관련된 자산 가격 변동성을 살펴보는 데 유용한 수단입니까? 그렇게 생각해요. 한 가지 주요 제약이 있는데, 이것이 제가 이동성에 대한 사고 방식의 진화를 자세히 설명하는 이유입니다.

금융 시스템은 살아 있는 유기체이며 연준이 선택한 통화 정책 수단은 지난 20년 동안 극적으로 변했습니다. 한 달 동안 유동성 모델로 작동했던 것이 다음 달에는 유동성을 주입하는 주요 업체가 유동성을 주입할 새로운 방법을 찾기 시작하면 작동하지 않을 수 있습니다. 이 지표를 최신 상태로 유지하는 핵심은 대규모 유동성 흐름을 모니터링하는 것이며, 500억 달러 이상의 유동성 흐름(정기적으로 발표되는 데이터 세트를 통해 측정 가능)은 고려할 가치가 있다고 생각합니다.

또 다른 중요한 점은 우리가 개발한 지표가 미국 국내 유동성을 측정한다는 것입니다. 우리는 아직 글로벌 유동성 측정에 대해 다루지 않았습니다(이 기사에서는 논의하지 않겠지만 아마도 향후 기사에서 논의할 것입니다).

이제 미국 국내 모빌리티의 핵심 기여자를 위한 토대를 마련했으므로 각각의 가능한 경로에 대해 간략하게 논의하겠습니다.

연방 준비 은행 대차 대조표

연준은 앞으로 한 달에 950억 달러씩 대차대조표 규모를 줄일 계획이라고 밝혔습니다. 대차대조표 규모를 줄이기 위한 연준의 주요 메커니즘은 대차대조표에서 자산(예: 미국 국채)이 만기일 때 연준이 수령한 돈을 가져가서 자산이 만기일 때 돈을 만들어 산 것을 갚는 데 사용하는 것입니다. 자산에서 발생하는 최초의 부채. 연준의 대차대조표에서 매월 새로운 자산이 만기가 도래함에 따라 연준은 대차대조표에서 자산을 "삭제"하고 새로운 증권에 재투자하고자 하는 금액을 상당히 통제할 수 있습니다. 연준의 대차대조표 축소는 지역 은행 위기로 인해 연준이 대차대조표를 사용하여 상황을 안정시키고 은행 기간 자금 조달 프로그램(BTFP)을 수립하는 2023년 3월 23일까지 상당히 잘 진행되고 있습니다.

3월 말까지 연준의 대차대조표는 하향세를 재개했고 현재는 위기 초기와 비슷한 수준입니다. 이러한 추세는 금융 시스템의 다른 측면이 바뀔 때까지 계속될 것으로 예상할 수 있습니다.

연준이 대차대조표 규모를 줄이려고 할 때마다 그들은 시스템을 모니터링하고 시스템이 "적절한 수준의 은행 준비금"에 도달하면 축소를 중단한다고 주장합니다. 이 전략의 문제는 그들이 "충분한 준비금"이 무엇인지 말할 수 없다는 것입니다(많은 사람들이 물었습니다). 그러나 그들은 "부족한 준비금"에 도달할 때까지 줄인 다음 중지하고 되돌리거나 최근의 은행 위기에서 "손상된" 문제를 해결하기 위해 새로운 시설을 구축하고 일정대로 계속할 수 있음을 보여주었습니다. 즉, 전략이 "뭔가 잘못될 때까지 요금 인상"에서 "고칠 수 없을 정도로 문제가 발생할 때까지 요금 인상"으로 전환되었습니다.

재무 일반 계정(TGA), 역 환매 계약(RRP) 및 손실

TGA를 채우는 데 전념하는 기사를 작성할 수도 있지만 중요한 사항만 제공하겠습니다. 2023년 6월 5일 의회는 미국 정부의 부채 한도를 공식적으로 인상하는 재정 책임법을 통과시켰습니다. 법안이 통과될 때까지 미국 재무부는 정부가 계속 운영하는 데 필요한 돈을 지불하지 못할 위험에 처해 있습니다.

물론 "조폐" 및 부채 한도 무시와 같이 탐색되지 않은 많은 법적 수단이 있지만 이에 대해 깊이 논의하지는 않습니다. 이 이야기의 중요한 부분은 TGA가 6월 5일까지 몇 달 동안 400억 달러 미만으로 줄었다는 것입니다. 그런 다음 법안이 통과되자 Janet Yellen은 다시 한 번 연방 금고를 채울 수 있었습니다. 이는 미 국채를 연준의 달콤한 부채(일명 달러)와 교환하는 것을 의미합니다.

자, 이제 주목하세요! 2023년 하반기로 접어들면서 투자자들이 주의해야 할 사항은 다음과 같습니다. 재무부는 2023년 3분기에 미 국채 6,710억 달러를 추가로 발행할 계획입니다. 그런 일이 발생하면 그 국채를 살 돈은 어딘가에서 나와야 합니다. 그러나 유동성 관점에서 볼 때 돈이 어디서 나오는지는 매우 중요합니다. 이전 방정식을 빠르게 검토해 보겠습니다.

유동성 = 연방준비은행 대차대조표 - TGA 잔액 - RRP 잔액 - 손실

예를 들어, TGA가 6,710억 달러를 받고 그 돈이 모두 역 환매 계약에서 나왔다면 유동성에 어떤 영향을 미칠까요?

예 1: RRP를 비우는 TGA

예를 들어, TGA가 6,710억 달러를 받고 그 돈이 모두 역 환매 계약에서 나왔다면 유동성에 어떤 영향을 미칠까요?

예 1: RRP를 비우는 TGA

유동성 = Fed 대차대조표 - (TGA 잔액 + $6,710억) - (RRP 잔액 - $6,710억) - 손실

보시다시피 6,710억 달러는 완전히 상쇄되고 유동성은 이전 수준으로 돌아갑니다. 사실 연준의 손실은 주로 역환매조건부채권 잔고에 지급된 5% 이자 때문이고, 미국 국채 매각 자금이 미국 국채에서 전액 조달된다면 실제로 유동성 포지션이 개선될 것이기 때문에 더 나을 가능성이 높습니다. 역 환매 계약.

자, 이제 역환매조건부채권이 현재 1조9000억 달러 수준에 머물고 있다고 가정하고 다른 극단을 살펴보자. 이 경우 재무부 상품을 구매하기 위한 모든 자금은 가용 유동성에서 나와야 합니다. 방정식으로 돌아가 봅시다.

예 2: RRP는 변경되지 않습니다.

유동성(6,710억 달러 빼기) = 연준 대차대조표 - (TGA 잔액 + 6,710억 달러) - RRP 잔액 - 손실

TGA를 채우는 데 사용된 6,710억 달러를 상쇄하려면 이 예에서 다른 모든 것은 동일하게 유지되기 때문에 이러한 자금은 유동성 측정에서 반드시 차감됩니다.

미래를 바라보다

그렇다면 두 상황 중 어떤 상황이 될까요? 사실 저를 포함해 이 일이 어떻게 될지 정확히 아는 사람이 없기 때문에 상황을 계속 주시해야 합니다.

가장 가능성이 높은 시나리오는 둘의 조합입니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이 TGA는 약 3,500억 달러가 재충전되었으며 그에 따라 역환매 계약 규모도 감소했습니다. 더 많은 국채가 발행됨에 따라 역환매 계약이 계속해서 감소한다면 유동성 영향은 크지 않을 것입니다.

동시에 우리는 결국 우리가 측정하는 것이 세계 경제에서 달러 부채의 작은 샘플에 불과하다는 사실을 매우 진지하게 받아들여야 합니다. 따라서 이 샘플이 현재 달러 유동성 흐름의 움직임을 나타낼 수 있지만 도구의 예측력을 위험에 빠뜨릴 수 있는 문제가 분명히 있습니다. 거시 거래 전략과 마찬가지로 자신의 관점을 확인하거나 반증하기 위해 어떤 중요한 신호를 찾아야 하는지 자문해 보는 것이 중요합니다.

유동성과 유동성이 가격에 미치는 영향을 이해하기 위한 좋은 정신 모델은 구멍이 난 양동이입니다.

위에서 쏟아지는 것은 연준과 재무부가 만든 새로운 돈입니다(또한 유동성 모델이 적용되지 않는 민간 신용 및 기타 형태의 민간 자금도 있습니다). 문제는 양동이에 구멍이 많다는 것입니다. 이것은 디플레이션 압력입니다. 디플레이션 압력이 클수록 누출이 커지고 유동성이 감소할 때 버킷이 더 빨리 비워집니다.

이러한 취약점에는 다음이 포함될 수 있습니다.

• 상업용 부동산 거래는 실패 하고 대출 기관은 이제 악성 부채와 실현 불가능한 자산의 홍수에 직면해 있습니다.

• 상업용 부동산 거래는 실패 하고 대출 기관은 이제 악성 부채와 실현 불가능한 자산의 홍수에 직면해 있습니다.

l 자동차 대출업체는 2021년과 2022년에 공급망 문제를 기반으로 신차 및 중고차 대출 가격을 너무 높게 책정했고, 이제 채무자들은 꼼짝 못하고 지불할 수 없거나 지불할 의사가 없습니다 .

l VC는 2021년에 미친 듯이 쫓고 있는 비유동 자산에 대해 시장 가치를 평가합니다.

l 근로자들은 3년 동안 학자금 대출을 중단한 후 빚을 갚기 시작합니다 .

이러한 디플레이션 압력은 2023년 하반기로 접어들면서 가중되고 있으며 금리 인상 주기가 깊어짐에 따라 더욱 복잡해질 것입니다. 제로에 가까운 금리로 자금을 조달한 기업이 더 높은 금리로 재융자해야 함에 따라 많은 기업이 "창조적 파괴"의 파괴적인 부분에 굴복할 것입니다. 연준이 "더 오래 동안 더 높은 금리"라는 목표를 고수한다면 좀비 회사는 사라질 것으로 예상합니다.

연준이 이 목표를 달성하는 것을 막을 수 있는 것은 신속하고 강력한 디레버리징 및 디플레이션 이벤트일 것입니다. 이와 같은 사건은 이전에 발생했으며 자산 가격이 가격 발견을 찾거나 이를 지원하도록 하는 선택에 직면했을 때(그리고 규제 감독을 받는 기관은 필연적으로 디레버리징으로 어려움을 겪음) 어떻게든 연준은 항상 최후의 수단 구매자가 되기로 선택합니다. 구조에.

2023년 하반기로 접어들면서 시스템의 유동성에 대해 경계해야 합니다. 그러나 조수가 오르고 내리는지, 그리고 자산 가격이 우리와 함께 움직이는지 불리하게 움직이는지 진정으로 이해하기 위해서는 양동이가 적어도 양동이에서 쏟아지는 양만큼 채워져 있는지 확인해야 합니다. 새다.