원제: Market Making: Predatory or Essential? 원저자: Min Jung 원편: Deep Chao TechFlow

기사 요약

· 시장 조성자는 대량의 유동성을 제공하고 효율적인 거래 실행을 보장하며 투자자의 신뢰를 높이고 시장이 보다 원활하게 기능하도록 함으로써 변동성과 거래 비용을 줄이는 데 크게 기여합니다.

· 시장 조성자는 유동성을 제공하기 위해 다양한 구조를 활용하며, 가장 일반적인 것은 토큰 대출 계약 및 보유 모델입니다. 토큰 대출 계약에서는 시장 조성자가 특정 기간(보통 1~2년) 동안 시장 유동성을 보장하기 위해 프로젝트에서 토큰을 차용하고 콜 옵션으로 보상합니다. 반면에 보유 모델은 시장 조성자가 일반적으로 월 수수료를 통해 장기적으로 유동성을 유지한 것에 대해 보상을 받는 것을 포함합니다.

· 전통적인 시장과 마찬가지로 시장 조성자 활동에 대한 명확한 규칙과 규정은 암호화폐 시장이 제대로 작동하는 데 중요한 역할을 합니다. 암호화폐 시장은 아직 초기 단계로, 불법 행위를 예방하고 공정한 경쟁을 보장하기 위한 합리적인 규제가 시급합니다. 이러한 규제는 시장 유동성을 촉진하고 투자자를 보호하는 데 큰 도움이 될 것입니다.

어느 시장에서 거래하고 싶나요? 출처: 프레스토 리서치 프레스토 리서치

암호화폐 시장의 최근 사건은 시장 조성자와 시장 형성 개념에 대한 상당한 관심을 불러일으켰습니다. 그러나 시장 조성자는 종종 악명 높은 펌프 앤 덤프 계획을 포함하여 가격 조작의 기회로 오해되고 간주되며 금융 시장에서 시장 조성자의 실제 역할에 대한 정확한 정보는 부족합니다. 신흥 프로젝트에서는 마켓 메이커의 중요성을 인식하지 못하고 토큰이 상장되려는 순간 마켓 메이커의 필요성에 대해 의문을 제기하는 경우가 많습니다. 이러한 배경에서 이 글은 시장 조성자가 무엇인지, 암호화폐 시장에서 그들의 역할과 기능의 중요성을 설명하는 것을 목표로 합니다.

마켓메이커란 무엇인가요?

시장 조성자는 시장에서 지속적인 유동성을 유지하는 데 중요한 역할을 합니다. 그들은 일반적으로 매수 및 매도 견적을 모두 제공하여 이를 수행합니다. 판매자로부터 구매하고 구매자에게 판매함으로써 시장참여자가 언제든지 거래할 수 있는 환경을 조성합니다.

이는 우리 일상생활에서 흔히 볼 수 있는 중고차 딜러의 역할에 비유할 수 있다. 이러한 딜러를 통해 언제든지 현재 차량을 판매하고 중고 차량을 구매할 수 있는 것처럼 시장 조성자는 금융 시장에서 유사한 기능을 수행합니다. 글로벌 마켓 메이커 Citadel은 마켓 메이커에 대해 다음과 같은 정의를 제공합니다.

그림 2: 전통적인 금융 시장은 시장 조성자의 역할을 정의합니다. 출처: Presto Research

시장 조성자는 전통적인 금융 시장에서도 매우 중요합니다. 나스닥에는 주식당 평균 약 14개의 마켓 메이커가 있으며, 총 약 260개의 마켓 메이커가 있습니다. 또한 채권, 원자재, 외환 등 주식보다 유동성이 떨어지는 시장에서는 대부분의 거래가 마켓메이커를 통해 이루어집니다.

시장 조성자의 이익과 위험

시장 조성자는 금융상품의 매수호가와 매도호가의 차이로 이익을 얻습니다. 매도호가가 매수호가보다 높기 때문에 시장 조성자는 금융상품을 더 낮은 가격에 매수하고 동일한 금융상품을 더 높은 가격에 매도함으로써 이익(즉, 매수-매도 스프레드)을 얻습니다.

그림 3: 매수-매도 스프레드

· 시장 조성자가 자산에 대해 입찰 가격 $27,499와 판매 가격 $27,501를 동시에 제안하는 상황을 생각해 보십시오. 이러한 주문이 실행되면 시장 조성자는 해당 자산을 $27,499에 구매하고 $27,501에 판매하여 $2($27,501 - $27,499)의 이익을 얻습니다. 이는 매수-매도 스프레드를 나타냅니다.

· 이 개념은 앞서 언급한 중고차 딜러의 예와 일치합니다. 딜러가 중고차를 구매한 후 구매 가격과 판매 가격의 차이를 통해 약간 높은 가격에 판매하는 경우입니다.

그러나 모든 시장 조성 활동이 수익을 창출하는 것은 아니며 시장 조성자는 실제로 손실을 입을 수도 있다는 점에 유의하는 것이 중요합니다. 급변하는 시장에서는 특정 자산의 가격이 한 방향으로 급격하게 움직일 수 있으며, 이로 인해 둘 다 실행되는 것이 아니라 입찰 또는 요청만 실행될 수 있습니다. 시장 조성자는 또한 자산을 판매할 수 없는 것과 관련된 위험인 재고 위험에 직면합니다. 이러한 위험은 시장 조성자가 유동성을 제공하기 위해 항상 시장 조성 자산의 일부를 보유하기 때문에 존재합니다.

예를 들어, 한 시나리오에서는 중고차 딜러가 자동차를 구입했지만 구매자를 찾을 수 없고 경기 침체로 인해 중고차 가격이 하락하면서 딜러는 재정적 손실을 입게 됩니다.

시장조성이 필요한 이유

대량의 유동성 제공

시장 조성의 주요 목표는 시장에 충분한 유동성이 있도록 보장하는 것입니다. 유동성이란 자산이 재정적 손실을 초래하지 않고 빠르고 쉽게 현금으로 전환될 수 있는 정도를 나타냅니다. 높은 시장 유동성은 특정 거래의 거래 비용 영향을 줄이고 손실을 최소화하며 큰 가격 변동을 일으키지 않고 대량 주문을 효율적으로 실행할 수 있도록 해줍니다. 본질적으로 시장 조성자는 투자자들이 큰 혼란을 일으키지 않고 주어진 시간에 더 빠르고, 더 많은 양으로, 더 쉽게 토큰을 사고 팔 수 있도록 지원합니다.

그림 4: 유동성이 중요한 이유 출처: Presto Research

예를 들어, 투자자는 유동성이 높은 시장(주문서 A)에서 40개의 토큰을 즉시 구매해야 하며 단가 100달러로 즉시 40개의 토큰을 구매할 수 있습니다. 그러나 유동성이 낮은 시장(주문서 B)에는 두 가지 옵션이 있습니다. 1) $101.2에 10개 토큰, $102.6에 5개 토큰, $103.1에 10개 토큰 구매, 평균 가격 $103.35에 $105.2에 15개 코인 구매, 또는 2) 코인이 원하는 가격에 도달할 때까지 더 오랜 시간 동안 기다립니다.

변동성 감소

이전 사례에서 볼 수 있듯이 시장 조성자가 제공하는 대량의 유동성은 가격 변동성을 완화하는 데 도움이 됩니다. 위 시나리오에서 투자자가 40개의 토큰을 구매한 후 주문서 B에서 다음으로 사용 가능한 가격은 $105.2입니다. 이는 한 번의 거래로 인해 약 5%의 가격 변동이 발생했음을 의미합니다. 실제 암호화폐 시장에서는 작은 거래라도 유동성이 매우 낮은 자산의 가격에 큰 변화를 가져올 수 있습니다. 이는 참가자 수가 적어 상당한 가격 변동이 발생할 수 있는 시장 변동성 기간 동안 특히 그렇습니다. 따라서 시장 조성자는 이러한 공급과 수요 격차를 해소하여 가격 변동성을 줄이는 데 핵심적인 역할을 합니다.

그림 5: 시장 조성자가 변동성을 줄이는 데 도움을 주는 방법 출처: Presto Research

위에서 언급한 시장 조성자 역할은 궁극적으로 프로젝트에 대한 투자자의 신뢰를 높이는 데 도움이 됩니다. 모든 투자자는 최소한의 거래 비용으로 필요에 따라 보유 자산을 사고 팔 수 있기를 원합니다. 그러나 투자자들은 프로젝트에 대한 긍정적인 견해에도 불구하고 호가 스프레드가 크다거나 필요한 거래 수를 실행하는 데 상당한 시간이 걸릴 것이라고 생각하면 낙담할 수도 있습니다. 따라서 마켓메이커가 지속적으로 시장에서 활동하고 유동성을 제공한다면 투자자의 진입 문턱을 낮출 수 있을 뿐만 아니라 투자에 대한 인센티브도 제공할 수 있습니다. 이러한 조치는 결과적으로 더 많은 유동성을 제공하여 선순환을 창출하고 투자자가 자신감을 갖고 거래할 수 있는 환경을 조성합니다.

암호화폐 프로젝트 ⇔ 시장 조성자

토큰 대출 + 선불 계약 구조를 포함하여 암호화폐 시장에서 마켓 메이커와 프로젝트 간의 계약 구조에는 다양한 형태가 있지만 가장 널리 사용되는 계약 구조(토큰 대출 + 콜 옵션)는 다음과 같습니다.

그림 6: 프로젝트<->마켓 메이커 구조 출처: Presto Research

프로젝트 → 마켓메이커

· 마켓메이커는 마켓메이킹 과정에 필요한 토큰을 프로젝트 당사자로부터 빌립니다. 토큰 상장 초기 단계에서는 시장에서 사용할 수 있는 토큰 수가 적어 토큰 공급이 부족한 경우가 많습니다. 이러한 불균형을 상쇄하기 위해 시장 조성자는 시장 유동성을 보장하기 위해 일반적으로 평균 1~2년(시장 조성 계약 기간과 동일)의 기간으로 프로젝트 당사자로부터 토큰을 빌리게 됩니다.

· 시장조성 서비스에 대한 대가로 시장조성자는 대출 만기일에 콜옵션을 행사할 권리를 받습니다. 콜 옵션은 미리 정해진 가격으로 토큰을 구매할 수 있는 권리를 부여합니다. 프로젝트에는 현금 자원이 제한되어 있기 때문에 법정화폐에 의존하지 않고 대신 콜 옵션을 보상으로 제공합니다. 또한 콜 옵션의 가치는 토큰 가격과 직접적으로 연결되어 시장 조성자들이 초기 단계의 펌프 앤 덤프 사기로부터 보호받을 수 있습니다.

마켓메이커 → 프로젝트

· 마켓 메이커는 최대 확산과 충분한 유동성을 보장하기 위해 토큰 차용 계약 기간 동안 프로젝트 당사자와 협상하여 서비스를 제공합니다. 이러한 방식은 양호한 유동성 환경에서 거래를 용이하게 합니다.

요약하자면, 마켓 메이커는 프로젝트에서 토큰을 차입하고, 콜 옵션을 획득하며, 차입 기간 동안 특정 스프레드 내에서 유동성을 보장할 목적으로 서비스를 제공합니다. 그러나 합법적인 시장 조성자는 가격에 대해 어떠한 약속도 하지 않는다는 점에 유의하는 것이 중요합니다.

암호화폐 시장의 시장조성자에 대한 규제 부족

암호화폐 시장에 대한 마켓메이커들의 부정적인 인식은 주로 전통적인 금융시장에 비해 규제가 부족하기 때문입니다. 나스닥, 뉴욕증권거래소 등 미국 주식시장에서 시장조성자는 최소 100주의 매수호가를 유지해야 하며 해당 주문이 나타나면 이를 이행할 의무가 있다(그림 7 참조). 특정 범위 내에서만 주문할 수 있는 등 시장 조성자를 위한 매우 구체적인 요구 사항도 있습니다(예: 대형주의 경우 8% 또는 30% 범위 내). 이러한 조치는 마켓메이커가 위의 두 가지 주문을 터무니없는 가격(최고 입찰가/최저 판매 가격과 크게 동떨어짐)에 두는 것을 방지하고 수익을 낼 수 있는 기회가 있을 때만 해당 주문을 내는 것을 방지합니다.

그림 7: 뉴욕증권거래소의 시장조성 규칙 출처: Presto Research

그러나 앞서 언급했듯이 암호화폐 시장의 시장 조성은 상대적으로 규제가 덜한 상태로 남아 있습니다. 전통적인 금융 시장과 달리 이러한 운영을 감독하는 별도의 라이센스나 규제 기관이 없습니다.

그렇기 때문에 '시장조성'이라는 명목으로 불법적인 이익을 취하는 기업에 대한 보도를 흔히 볼 수 있습니다. 가장 큰 문제는 나스닥과 같은 전통적인 거래소가 불법적인 시장 조성 활동에 대해 엄격한 처벌과 규제를 시행하는 반면, 분산형 암호화폐 시장은 기만적인 시장 조성 관행에 대해 실질적인 처벌이 부족하다는 것입니다. 이는 규제 감독이 명백히 부족함을 분명히 드러내며 암호화폐 시장에서도 기존 금융 시장과 동일한 수준의 감독이 필요하다는 점을 강조합니다.

결론적으로

규제상의 단점으로 인해 암호화폐 시장 형성에 회색지대가 허용되지만, 시장 조성자는 계속해서 시장에서 중요한 역할을 할 것입니다. 판매자로부터 금융상품을 구매하고 구매자에게 판매하여 유동성을 제공하는 역할은 여전히 기본입니다. 특히 비유동성 암호화폐 시장에서 시장 조성자는 거래 비용과 변동성을 줄이는 데 도움을 주어 투자자가 더욱 확신을 갖고 거래할 수 있는 환경을 조성합니다. 따라서 마켓 메이커를 시스템에 통합하고 공정한 경쟁과 건전한 시장 조성 관행을 촉진함으로써 투자자가 더욱 안전하게 거래할 수 있는 환경을 기대할 수 있습니다.