저자: Liu Honglin

시장은 뜨거울 수 있지만 뇌는 뜨거워서는 안 됩니다.

홍콩 스테이블코인 조례가 곧 공식 시행되면서 시장이 빠르게 달아오르고 있습니다. 많은 기관들이 코인 발행 및 라이선스 신청 준비에 돌입했습니다. 하지만 시장의 과열된 반응에 조금 걱정이 됩니다. 왜 그럴까요? 이 글에서는 홍린 변호사가 이 문제에 대해 이야기해 보겠습니다.

얼라이언스 체인 라운드를 경험해 본 사람이라면 누구나 "우호적인 정책 + 산업 발전"의 리듬을 잘 알고 있을 것입니다. 당시 얼라이언스 체인은 "블록체인 구현을 위한 최적의 솔루션"으로 여겨졌습니다. 은행부터 인터넷 대기업까지 모두가 "다자간 노드 연구소"를 설립하기를 원했습니다. 그 결과, 프로젝트 측은 예산을 확보했고 프로젝트는 성공적으로 마무리되었습니다.

실제 사업 부서는 체인에 데이터를 올리는 것을 꺼렸고, 기술팀은 시연 시스템을 KPI 완성품으로 제출할 수밖에 없었습니다. 겉으로는 "블록체인 기술 탐색 성공"처럼 보였지만, 속으로는 "사업 초기 단계의 실패"였습니다.

오늘날 스테이블코인이 같은 길을 따른다면, 즉 모든 규정 준수와 기술을 먼저 준비한 다음 사업 부서의 협조를 구한다면, 아마도 똑같은 익숙한 공식과 똑같은 당혹스러움을 겪을 것입니다.

홍콩에서 "라이선스 획득"은 널리 알려진 주제입니다. 지난 2년 동안 가상자산 거래소와 자산운용사 모두 "라이선스를 먼저 취득하고 사업에 대해 논의하는 것"을 황금률로 여겨왔습니다. 스테이블코인은 당연히 이러한 논리의 최신 연장선입니다. 라이선스만 있으면 시장은 저절로 발전할 것처럼 보입니다. 하지만 현실은 종종 그 반대입니다. USDT와 USDC가 진정으로 발판을 마련하는 것은 그 기반이 되는 규제 구조가 얼마나 완벽한지가 아니라, 탄생 이후 거래소 간 자산 차익거래, 장외거래, 그리고 디파이 모기지라는 세 가지 명확한 사업 채널을 개척해 왔다는 점입니다. 이러한 고빈도의 실질적 자본 흐름이 없다면 "가장 규제 친화적인" 스테이블코인은 그저 백지수표에 불과합니다.

USDT는 "암시장 달러"라고 불리지만, 실제로 전 세계 수천 개의 거래소와 지갑의 결제 게이트웨이에 침투했습니다. 홍콩에서 발행한 새로운 스테이블코인 중 국내 국채 결제, 지하철 옥토퍼스 카드 충전, 또는 해외 학비 납부에 사용할 수 없는 것은 "장식용 코인"일 뿐입니다. 완전한 라이선스와 명확한 책임이 있을 수 있지만, "실질적 수요"의 한계를 넘을 수는 없습니다.

3대 스테이블코인

현재의 스테이블코인 방향에서는 실제 수요를 찾는 경로가 다릅니다.

첫 번째 경로: 금융 인프라.

이러한 프로젝트의 대부분은 은행이나 대형 금융 지주회사에서 시작되었으며, 그 목표는 매우 명확합니다. 바로 "디지털 홍콩 달러/디지털 미국 달러"를 은행 시스템에서 인식하고 기존 청산 네트워크에 삽입할 수 있는 전자 어음으로 만드는 것입니다. 효과의 척도는 얼마나 많은 사람들이 지갑을 다운로드했느냐가 아니라, 더 많은 결제 은행에 접근할 수 있는지, 더 많은 결제 채널을 운영할 수 있는지, 그리고 규제 시범 할당량을 확보할 수 있는지입니다. 이들의 고객층은 누구일까요? 수출을 하는 중소 규모 공장, 다중 통화 청산이 필요한 무역 회사, 또는 고객의 "매일 자금 인출"을 지원하는 금융 기관 등입니다. 이러한 고객들은 세 가지에만 관심이 있습니다. 계좌가 빠르게(가급적 몇 초 안에) 도착하는지, 어음을 검증할 수 있는지(규제 당국이 언제든지 확인할 수 있는지), 그리고 자금이 줄어들지 않는지(예치 기간 동안 이자가 발생하는지)입니다. 스테이블코인이 이 세 가지 측면에서 기존의 송금 방식보다 시간과 비용을 절약한다면, 스테이블코인을 대체할 이유가 충분합니다.

두 번째 경로: 크립토 와일드.

온체인 생태계에서 활동하는 또 다른 팀들은 중앙집중형 거래, 대출, 파생상품 및 기타 시나리오에 스테이블코인을 투자하여 풍부한 유동성을 확보한 후, 지갑 사용자와 거래소의 접근을 유도합니다. 이들이 제공하는 주요 가치는 "국경 간 송금"이 아니라, 단 몇 초 만에 자산을 교환하고, 언제든 담보를 설정하며, 자유로운 포지션 조정을 가능하게 하는 것입니다. 대표적인 사용자로는 NFT 플레이어, 양적 기관, 마켓메이커 등이 있습니다. 이들은 누가 지분을 보유하고 있는지가 아니라, 화폐의 사용 편의성과 풀의 깊이에 관심을 갖습니다. 사용자들을 안심시키기 위해, 이들은 종종 예비 자금을 체인이나 탈중앙화 커스터디에 공개적으로 예치하여 "보증"을 한눈에 명확하게 보여줍니다.

세 번째 길: 횡단보도.

일부 팀은 "이것 아니면 저것"이라는 이분법적 대립에서 벗어나 기존 금융과 Web3를 연결하는 다리를 구축하고자 합니다. 이론적으로 그들의 논리는 매우 타당합니다. 한편으로는 신탁 구조, 감사 보고서, 은행 계좌를 활용하여 규제 준수 요건을 충족하고 정부 라이선스 및 기관 인증을 획득하기 위해 노력합니다. 다른 한편으로는 자체 지갑을 구축하고, 계약을 배포하고, 온체인 마켓 메이킹에 참여하고, DeFi 생태계에 코인을 전송하고, 유동성을 활용하여 사용자 활동을 촉진합니다.

일부 팀은 "이것 아니면 저것"이라는 이분법적 대립에서 벗어나 기존 금융과 Web3를 연결하는 다리를 구축하고자 합니다. 이론적으로 그들의 논리는 매우 타당합니다. 한편으로는 신탁 구조, 감사 보고서, 은행 계좌를 활용하여 규제 준수 요건을 충족하고 정부 라이선스 및 기관 인증을 획득하기 위해 노력합니다. 다른 한편으로는 자체 지갑을 구축하고, 계약을 배포하고, 온체인 마켓 메이킹에 참여하고, DeFi 생태계에 코인을 전송하고, 유동성을 활용하여 사용자 활동을 촉진합니다.

"규정 준수 + 네이티브"라는 이중 접근 방식은 매력적으로 들립니다. 심지어 투자자마다 다른 이야기를 할 수도 있습니다. 기존 펀드에는 우리가 정식 허가를 받은 스테이블코인 금융 회사라고 말하고, Web3 펀드에는 우리가 체인에서 가장 빠른 TVL 성장을 보이는 자산 앵커링 프로젝트라고 말할 수 있습니다. 까다로운 점은 이 두 가지가 운영 논리에서 종종 충돌한다는 것입니다. 규정 준수 측면에서는 신원 인식, 자금 추적성, 고객 책임에 대해 이야기하는 반면, 체인 측면에서는 낮은 임계값, 높은 효율성, 그리고 개방적인 흐름을 추구합니다. 이로 인해 팀은 제품을 설계할 때 종종 "원하는 것과 원하는 것"에 치우치게 됩니다. 사용자는 실명을 사용해야 할까요? 거래 내역을 체인에 기록해야 할까요? 소득 계좌를 재사용할 수 있을까요? 하나는 규제적인 측면이고, 다른 하나는 시장 지향적인 측면입니다. 아무도 감히 포기하지 못하고, 결국 서로 다투게 되어 "양쪽 다 돈을 태우고 양쪽 다 만족시키지 못하는" 딜레마에 빠지게 됩니다.

스테이블코인 프로젝트는 자화자찬을 피해야 합니다.

문제의 핵심은 어떤 방식이 옳고 그른지가 아니라, 실제로 누가 그 방식을 사용하고 있는가입니다. 어떤 사용자 그룹이 스테이블코인의 편리함에 기꺼이 비용을 지불할 의향이 있는가? 어떤 시나리오가 실제 일일 사용 빈도의 원천인가?

스테이블코인이 장기간 마이그레이션되어 사용될 수 있는지 여부를 결정하는 것은 항상 "누가 비용을 지불할 것인가?"라는 간단한 산술 문제입니다.

타겟 고객이 이미 수수료가 낮고 결제가 빠른 은행 카드나 제3자 결제 도구를 보유하고 있다면, 새로운 화폐가 속도, 비용 또는 통화 간 환전에서 눈에 띄는 차이를 만들어내지 않는 한, 당연히 이를 이용하기 꺼릴 것입니다. 그러나 이미 주류 금융 시스템의 경계에 있는 사람들, 예를 들어 2.99달러짜리 게임 스킨을 판매하고 대금을 받기 위해 5일을 기다려야 하는 아프리카 독립 개발자나 매달 300달러의 로열티를 받지만 30달러의 수수료를 내야 하는 베트남 프리랜서 일러스트레이터의 경우, 상황은 완전히 다릅니다. 스테이블코인이 T+5 대기 시간을 몇 분으로 단축하고 두 자릿수의 수수료를 한 자릿수로 낮출 수만 있다면, 이들은 기꺼이 추가 지갑을 등록하고 두 번 더 클릭하여 확인합니다.

따라서 오늘날의 스테이블코인 프로젝트가 기존의 얼라이언스 체인 방식을 피하고 싶다면, 가장 중요한 문제는 규정을 준수하고 라이선스를 받았는지 여부도, 어떤 체인에 있는지도 아니라, 해당 제품에 명확한 적용 경로와 적용 시나리오가 있는지 여부입니다.

이 문제가 해결되지 않으면 높은 준수 비용이 지불될 가능성이 가장 높고, 결국 각 APP에서 생태학적 "포인트 코인"이 될 것입니다.

이는 당시 얼라이언스 체인 프로젝트의 당혹스러운 상황과 똑같습니다.

과거 얼라이언스 체인 시대에서 얻은 교훈은 대부분의 프로젝트가 기술 부서가 주도하고, 사업 부서는 더욱 협력적이며, 참여 의지조차 약하다는 것입니다. 사람들은 "온체인 실현 가능성"을 과대평가하고 "오프체인 사용 의지"를 과소평가하는 경향이 있습니다. 오늘날의 스테이블코인 프로젝트에서도 이러한 "약한 사업 연결" 상태가 여전히 존재한다면, 결국 또 다른 버전의 "얼라이언스 체인"으로 쉽게 변질될 것입니다.

정책 주도는 기회가 될 수 있지만, 그것이 전부는 아닙니다. 따라서 홍콩에서 경쟁하는 모든 대기업들에게 스테이블코인의 출발점은 라이선스가 아니라 사업 폐쇄 루프여야 합니다.

진정으로 실현 가능한 프로젝트는 종종 사업팀이 제안하고, 이후 컴플라이언스 부서와 기술 부서가 협력하여 실행 방안을 개발합니다. 결국 제품 자체는 목표가 아닌 해결책일 뿐입니다. 어쩌면 "추월 차선"에서 진정으로 벗어날 수 있는 것은 "모두를 위한 지갑"이 되고자 하는 보편적인 스테이블코인이 아니라, 특정 산업 체인에 맞춰 개발된 산업 스테이블코인일지도 모릅니다.

국경 간 전자상거래 조립 라인을 상상해 보세요. 판매자는 선전에, 구매자는 멕시코에 있으며, 그 사이에는 1차 물류 업체, 해외 창고, 광고, 그리고 현지 수거 업체가 있습니다. 결제 기간은 7일에서 60일 사이를 오가며, 미국 달러, 페소, 그리고 위안화가 혼합되어 있습니다. 스테이블코인 발행자가 자금 흐름을 조달, 배송, 최종 결제, 세금 환급의 노드로 나누고, 각 노드에 "자동 정산 + 세금 표시" 온체인 지침을 내장한다면, 해당 코인은 결제 수단일 뿐만 아니라 코드에 기록된 미수금 및 신용 증명서 역할을 합니다. 판매자는 수금의 확실성을, 물류 업체는 대출 비용을, 그리고 규제 기관은 추적 가능성을 중시합니다. 이 산업 스테이블코인은 이 세 가지 요구를 동시에 충족하는데, 이는 "범용 디지털 홍콩 달러"보다 더 큰 부담입니다.

동일한 논리를 해외 SaaS에도 적용할 수 있습니다. SaaS 기업들은 해외 매출채권 누적을 가장 우려합니다. 사용자가 신용카드를 사용하면 결제 대행사가 먼저 3%를 차감하고, 수취 은행은 2%를 차감합니다. 자금을 중국으로 다시 송금하는 데 2주가 걸립니다. 플랫폼이 구독료를 "USDC 유입, 업계 통화 유출"로 직접 분할한다면, 구독 당일 수익을 자체 지갑에 고정할 수 있어 해외 카드 수수료를 절약할 수 있습니다. 계좌 개설 기간이 "T+14"에서 "T+0"으로 단축되면, 현금 흐름 할인율은 가장 직관적인 시장 교육이 됩니다.

왜 저는 C-end 일일 결제보다 B2B에 계속 집중할까요? B2B는 레드오션에서 벌어지는 피비린내 나는 싸움이기 때문입니다.

비자, 마스터카드, 유니온페이 네트워크는 이미 가맹점 보조금, 위험 모델, 사기 보험, 계좌 청산 및 분할 등 거대한 장벽을 쌓아 올렸습니다. 수억 달러의 자금 지원 없이는 이를 뚫을 수 없습니다. 설령 수수료를 보조하기 위해 자비를 들여 지불한다 하더라도, "코인 뿌리기"를 멈추는 한 사용자와 가맹점은 곧 익숙한 카드 긁기와 QR 코드 결제로 돌아갈 것입니다. 소비자들에게 익숙하지 않은 QR 코드를 스캔하도록 교육하는 데 돈을 낭비하는 대신, "전통 금융은 너무 번거롭고 수익성이 높다"는 롱테일 수요를 깊이 파고들어 1,000달러 미만의 국경 간 소액 결제, 1~3일 만기의 공급망 금융, 3% 미만의 수수료를 부과하는 비감지 송금 등을 점진적으로 허물어뜨리는 것이 더 낫습니다.

스테이블코인의 "산업 맞춤형"은 로고나 API의 색상을 변경하는 것이 아니라, 계좌 기간 구조, 규정 준수 보고서, 위험 관리 기준을 스마트 계약에 실제로 명시하여 자금이 체인의 "청구-수금-결제-세금 보고"라는 폐쇄 루프를 완전히 통과하도록 하는 것입니다. 이러한 폐쇄 루프를 통해 기업 CFO가 "은행보다 저렴하고, 제3자 결제보다 빠르며, 중개자를 찾는 것보다 번거롭지 않다"고 느낄 수 있을 때에만 스테이블코인은 자신만의 해자를 찾을 수 있습니다. 그렇지 않으면 시장에서 "앱 포인트"라는 조롱을 받는 또 다른 디지털 토큰에 불과할 것입니다.

요약

어느 날 스테이블코인을 사용하여 홍콩 지하철역의 셀프서비스 기기에서 옥토퍼스 카드를 직접 충전할 수 있게 되고, 국경을 넘는 전자상거래 미수금의 기본 결제 통화가 홍콩 달러 스테이블코인이 되고, 소규모 해외 디자인 회사가 프리랜서 근로자의 월급을 지급하는 데 스테이블코인을 사용하게 된다면, 이는 스테이블코인이 정책 시범사업에서 일상 사업으로 실제로 옮겨갔다는 것을 의미합니다.

스테이블코인의 생명력은 "준수 메달"의 개수가 아니라, 자체적으로 일관된 비즈니스 체인에 내장되어 매일 실제 거래를 수행할 수 있는지 여부에 달려 있습니다. 홍콩의 새로운 규제 장은 이제 막 문을 열고 있습니다. 이 장을 진정으로 통과할 수 있을지는 누가 자본 흐름, 무역 흐름, 데이터 흐름을 체인에 통합하여 안전하고 질서 있게 일상 경제로 되돌릴 수 있는지에 달려 있습니다. 이것이 "정책 배당금"에서 "금융 인프라"로의 진정한 전환입니다.