원저자: Yilan, LD Capital

하나. 투자 논리

1. 자산 클래스-미국 주식 준수 암호화폐 시장 노출 목표

코인베이스 주가는 올해 173% 이상 상승했는데, 이는 비트코인이 연초 이후 122% 상승하고 기술주에서 40% 상승한 데 따른 것입니다. 미국 주식 시장과 암호화폐 시장에 이어 이러한 이중 시장 상관관계는 추세가 상승할 때 두 시장 모두를 넘어서는 이점을 가져올 것입니다.

그림은 ETH의 추세를 밀접하게 따르는 대상인 COIN과 ETH 및 기타 관련 자산(MARA, HUT, GLXYCOIN, MSTR 등) 간의 상관관계를 보여줍니다.

출처:LD캐피탈

2. 본업의 성장성은 아직 공개되지 않았습니다.

코인베이스의 주요 사업은 수익 트레이딩으로, 최근 거시경제적 금리 인상 및 업계 순환적 반감기 현상의 중단과 현물 ETF 등 이벤트로 인한 시장 투기 등의 긍정적 영향으로 인해 시장 기대치는 상대적으로 긍정적이며, 코인베이스의 주가는 가격이 강세를 보였습니다. 그러나 향후 8~12개월 동안 암호화폐 성장에 적합한 높은 인플레이션과 고금리 환경이 지속되는 것은 여전히 ​​코인베이스의 주요 사업에 부정적인 영향을 미칠 것입니다.

2021년 5월에야 상장돼 약세장을 맞이한 코인베이스의 경우 성장이 주가 상승의 핵심 동인이다. 코인베이스의 글로벌 스테이션과 파생상품 거래는 올해 5월에야 정식 출시됐다. 현물 거래량 증가 파생상품 사업은 거래 수익 증가의 큰 원동력입니다. 8월 14일, Coinbase는 Interac 결제 레일, 기타 파트너십, 자금 이체 및 Coinbase One과 함께 캐나다에 공식 진출한다고 발표했는데, 이는 Coinbase가 성장(지역 및 비즈니스 확장)에 중점을 두고 있음을 보여줍니다. 따라서 향후 12개월의 비즈니스 성장은 외부 조건에 의해 제한되고 실현되지 않은 많은 이점이 결합되어 있지만 24개월 이내에 수익 성장의 잠재력은 엄청납니다.

3. 총 거래량은 기대에 미치지 못했지만 조정 EBITDA는 계속해서 기대를 초과했습니다.

3. 총 거래량은 기대에 미치지 못했지만 조정 EBITDA는 계속해서 기대를 초과했습니다.

코인베이스 2023은 3분기 조정 EBITDA 1억 8천만을 달성했다. 2분기 1억 9400만만큼 좋지는 않았지만 여전히 기대치를 초과했다. 지난해 같은 기간과 비교하면 거래량 감소가 주요 원인이다. 암호화폐 자산 변동성 60% 감소 따라서 시장 코인베이스는 수익 전망이 좋지 않지만 실제로 코인베이스는 3분기에 할인된 어음 환매를 통해 8,160만 위안의 순이익을 달성하는 등 좋은 성과를 거두었습니다. 그리고 더 이상 금리 인상이 없을 것이라는 긍정적인 기대에 대한 거시적 환경의 긍정적인 영향으로 인해 Coinbase는 전략적 채권 환매로 인한 이익과 우호적인 거시적 펀더멘털이 결합되어 예상보다 훨씬 높은 조정 EBITDA를 경험했습니다. 4분기에는 이를 달성할 것으로 예상됩니다. 긍정적인 EBITDA.

4. 코인베이스는 새로운 성과 성장 포인트를 가져오기 위해 자회사 사업을 적극적으로 개발합니다.

· 국제 스테이션 및 파생상품 거래 사업 - 코인베이스의 파생상품 거래소는 아직 초기 단계입니다. 실제로 2~3분기에는 API 베타 버전만 출시했고 고객도 소수에 불과했습니다. 따라서 Coinbase가 취할 다음 단계에는 이를 소매 애플리케이션에 통합하는 것이 포함됩니다. 지난 8월 미국 상품선물거래위원회(CFTC)가 지정한 자율규제기관인 미국선물협회(NFA)로부터 선물중개업(FCM) 자격 승인을 성공적으로 획득했다. 자격을 갖춘 미국 고객에게 판매하기 위해 연방 규제 암호화폐 선물 거래를 제공합니다. 국제 스테이션 및 파생 상품의 공식 출시로 상당한 수익 성장이 이루어질 것입니다.

· USDC 비즈니스 - Coinbase는 투자와 관련된 구체적인 수치를 공개하지 않고 Circle의 소수 지분을 인수합니다. 이 투자의 성격은 Coinbase와 Circle이 금융 시스템의 향후 개발에 대해 더 큰 전략적, 경제적 조정을 갖게 된다는 것을 의미합니다. 이는 USDC가 더 넓은 발전 전망을 갖고 암호화폐 거래에서 외환, 국경 간 송금 등의 영역으로 확장될 수 있음을 나타냅니다. Coinbase의 고위 임원은 PayPal의 스테이블코인 시장 진입과의 경쟁을 경시합니다(PYUSD 4400만 공급량은 여전히 ​​작은 시장 점유율을 가지고 있습니다). 3분기 스테이블코인 수익 증가는 주로 USDC 준비금의 평균 이자율이 높아져서 375 베이시스 포인트(420%) 증가한 데 따른 것입니다. Coinbase와 Circle은 USDC 준비금에서 얻은 이자를 통해 계속해서 수익을 창출할 것입니다.

· 온체인 사업 - Base가 온라인화 된 후 추가적인 분류 MEV 수입은 Coinbase가 얻을 수 있는 직접적인 이익이 될 것입니다.직접 이익 기회 외에도 Coinbase CFO Alesia는 컨퍼런스 콜에서 Base의 사용이 모든 이익을 가져올 것이라고 말했습니다. Coinbase가 제공하는 혜택 Coinbase의 결제 채널 및 지갑 제품을 사용하는 사용자와 같은 기타 제품 및 서비스 기회도 부수적인 수익을 창출합니다. 또한 ETH 스테이킹 사업은 Coinbase에 최소 1억 달러의 수익을 가져왔습니다.

5. 코인베이스는 계속해서 바이낸스보다 더 많은 시장 점유율을 확보하고 최대 거래소가 될 수 있습니다.

바이낸스에 대한 SEC의 혐의는 더 심각합니다. CB와 같은 미등록 증권 거래소, 중개 및 청산 대행사를 운영했다는 혐의 외에도 SEC는 FTX와 유사한 활동(사기, 기업 간 자산 혼합, SEC는 상대방 거래를 수행한 코인베이스에 대해 유사한 혐의를 제기하지 않았습니다. 라이벌 바이낸스에 대한 전 세계적 억압은 코인베이스에 좋은 일이며, 이는 코인베이스가 가장 영향력 있는 거래소로서 바이낸스를 대체할 가능성이 높다는 것을 의미합니다.

6. 필요한 규정 준수 자격을 갖춘 Coinbase는 현물 ETF의 가장 큰 수혜자 중 하나입니다.

전통적인 자산운용기관의 현물 ETF 신청이 승인되면 잠재적 보관자로서 코인베이스에 큰 이익이 될 것이며, 코인베이스는 AUCC(수탁연간 평균 자산 비용)를 통해 다가오는 현물 ETF를 호스팅함으로써 주요 수입을 얻게 될 것이다. 앞으로 청산 및 기타 서비스를 통해 많은 추가 수익이 창출될 것으로 예상됩니다. 하지만 그 전에 해결해야 할 문제도 여전히 많고, 시간도 길다.

7. 규제 압력으로 인해 규정 준수 비용이 증가합니다.

Coinbase는 암호화폐 겨울 동안 좋은 성과를 거두었지만, 지속적인 규제 불확실성은 회사에 대한 부정적인 전망의 기초로 남아 있습니다. 코인베이스를 상대로 한 SEC의 소송과 관련하여 코인베이스는 해당 회사가 미등록 거래소, 중개, 청산소를 운영하고 있다고 비난하며 지난 6월 SEC가 제기한 소송을 기각하려고 합니다. SEC가 소송에서 승소하지 못할 수도 있고, 여전히 합의로 끝날 가능성이 높다. 합의금은 회사 이익(크라켄 3000달러)에 더 큰 영향을 미칠 것이다. 기업의 펀더멘탈에 영향을 미치겠지만 시장에서는 긍정적으로 해석할 수도 있다.

은행/금융 기관 예금과 같은 금융 서비스 개발과 관련하여 Coinbase는 연방 준비 제도, 연방 예금 보험 공사(FDIC), 통화 감사관실(OCC) 또는 국가 수준의 은행 규제 기관 및 기타 지역에서 해당 라이센스를 신청해야 하며, 이로 인해 해당 운영 비용(준수 비용)이 증가하며, 해당 라이센스를 취득하기 전에 언제든지 벌금 및 정지를 받을 수 있습니다. 다양한 지역의 다양한 규제 환경으로 인해 Coinbase의 국제 사업 확장도 제한되었습니다.

정리하자면, 현재 코인베이스의 수익 기대치는 2023년 상반기 대비 좋아진 것으로 판단되지만, 아직 암호화폐 시장이 진정으로 강세장에 진입하지 않았기 때문에 수익은 계속 억제될 것으로 보입니다. , 파생상품 개발 전략 등을 통해 매출 및 이익 성장 잠재력이 자유로워질 것입니다. 아직 완전히 가격이 책정되지 않은 매출 성장: 1) 해외 사이트 및 파생 상품이 공식 출시된 후 상당한 매출 성장을 가져올 것입니다. 2) 베이스 체인(및 기타 체인)의 분류 수입, 스테이킹 사업 수입, 사용자가 가져오는 기타 코인베이스 제품 및 서비스(지갑 등)의 점진적 사용 등 스테이킹 사업의 지속적인 성장 3) USDC의 잠재력 물량 회복으로 인해 지급준비금 이자 수입과 유통에 따른 수수료가 증가할 것으로 예상되지만, 암호화폐 시장과의 강한 상관관계로 인해 높은 인플레이션과 높은 이자율이 발생할 것으로 예상됩니다. 거시경제가 낙관적이지 않은 8~12개월 동안은 암호화폐 성장에 적합한 금리 환경이 지속될 것이며, 이러한 배경에서 본업의 거래수입은 크게 증가하지 않을 것입니다. 그러나 이어지는 강세장의 성장률은 2021년의 515% 증가를 초과할 것입니다.

평가 결과에 따르면 기본 시나리오에서 코인베이스의 공정 가치는 미화 89달러이고 현재 가격 미화 74달러는 16% 저평가된 것으로 나타났습니다. EV/EBITDA 배수, 암호화폐 시장 거래의 내생적 사이클과 시장 심리를 고려하여 고려해야 하며, 최근 미국 주식시장과 송아지에서 떠오르는 암호화폐 시장의 이중 상황으로 인해 단기 주가가 크게 반등했습니다. 보다 현실적인 운용적 권고는 단기적인 거시적 이익이 반영될 때 매수하는 것이다. 올해 7월 PBR이 고점을 넘을 경우 과대평가 리스크를 고려할 필요가 있다. EV/EBITDA 7배에서 공정 가치는 $89이고, 14배에서 공정 가치는 $170입니다.

둘. 회사배경 및 사업소개

2012년에 설립된 코인베이스는 다양한 암호화폐 사업을 운영하고 있으며 미국 최대의 암호화폐 자산 거래 플랫폼입니다.1억 8백만 명 이상의 고객에게 서비스를 제공했으며 사용자는 플랫폼을 통해 암호화폐 자산을 구매, 판매 및 거래할 수 있습니다. 2021년 4월 14일 , 코인베이스는 나스닥에 성공적으로 상장되어 “최초의 암호화폐 주식”이 되었습니다.

특정 사업 분야를 살펴보면 다음과 같습니다.

1) Coinbase 앱 - 일반 거래자를 위한 앱

사용자는 플랫폼에서 토큰 거래를 수행할 수 있습니다. 수수료 수입의 첫 번째 옵션은 소비자가 법정화폐 간 또는 암호화폐 간 거래에서 암호화폐 자산을 구매, 판매 또는 전환할 때 거래에 추가되는 거래 수수료를 포함하여 투명한 가격 책정 계획에 따라 거래 수수료를 지불하는 것입니다. . 이러한 거래 수수료는 회사 플랫폼에서 사용자 거래량의 일정 비율을 기준으로 고정되어 있으며, 단순화된 거래(고정 수수료가 있는 소규모 거래 제외) 및 프리미엄 거래에 대해 계층화되어 있습니다. 두 번째 옵션은 회사의 구독 상품인 Coinbase One을 통해 소비자가 특정 거래량 기준점에 도달할 때까지 거래 수수료 대신 월 수수료를 지불하는 것입니다. 그러나 단순 거래의 경우 스프레드는 여전히 거래에 부과됩니다.

Coinbase 애플리케이션은 고객에게 Coinbase 브랜드 직불 카드인 Coinbase 카드를 통해 P2P 결제, 송금 및 직접 입금 기능을 제공하는 확장된 독점 제품 경험을 제공합니다. 또한 사용자는 스테이킹 보상, DeFi 수입 및 특정 암호화폐 자산에 고유한 기타 방법을 포함하여 다양한 방법으로 암호화폐 자산에서 수입을 얻을 수 있습니다.

대부분의 소비자에게 암호화폐 자산을 스테이킹하는 것은 기술적인 과제입니다. 독립적으로 스테이킹하려면 참가자가 자신의 하드웨어와 소프트웨어를 실행하고 100%에 가까운 가동 시간을 유지해야 합니다. 이 회사는 스테이킹의 복잡성을 줄이는 진정한 온체인 지분 증명 서비스를 제공하여 소비자가 암호화 자산을 완전히 소유하면서 스테이킹 보상을 얻을 수 있도록 합니다. 그 대가로 회사는 모든 스테이킹 보상에 대해 수수료를 받습니다. 클라우드 제품은 최근 32 ETH 한도 이하로 이더리움 스테이킹을 제공하는 온체인 스테이킹 프로토콜 Kiln을 통합했습니다.

2) 지갑 상품 2종

2) 지갑 상품 2종

소비자는 Coinbase 앱에 "web3 지갑"을 추가하여 타사 제품에 액세스할 수 있습니다. web3 지갑을 통해 회사 고객은 분산형 거래소에서 거래하거나 예술 및 엔터테인먼트 서비스에 액세스하는 등 특정 DApp과 상호 작용할 수 있습니다. 이 제품은 소비자에게 DApp에 쉽게 접근하고 상호작용할 수 있는 편리함을 제공하며, 소비자 보안 키를 알고 저장하는 책임을 소비자와 Coinbase 간에 공유하여 지갑 복구를 가능하게 합니다. 회사는 분산형 거래소에서 특정 거래를 수행하는 데 수수료를 부과하여 돈을 벌고 있습니다.

또한 Coinbase는 100개 이상의 시장에서 소비자에게 Coinbase Wallet이라는 소프트웨어 제품을 제공하여 중앙 중개자 없이 Dapp 및 암호화폐 사용 사례에 참여하고 상호 작용할 수 있도록 합니다. Coinbase Wallet 제품 경험은 Web3 Wallet과 유사하지만 소비자가 개인 키와 시드 문구를 완전히 제어할 수 있고 web3의 더 넓은 범위의 자산과 사용 사례를 포함하는 주요 차이점이 있습니다. 회사는 명목화폐를 통한 암호화폐 거래 수수료 부과 및/또는 분산형 거래소 거래 수수료 부과 등 일부 Dapp에서 수행되는 거래를 수익화합니다.

3) 기관사업

Coinbase에는 기관 고객(시장 조성자, 자산 관리자 및 자산 소유자, 헤지 펀드, 은행, 자산 플랫폼, 등록된 투자 자문가, 결제 플랫폼, 공공 및 민간 기업 등에 국한되지 않음)에게 서비스를 제공하는 두 가지 제품이 있습니다.

Coinbase Prime은 대행사 기반으로 모든 기관의 현물 암호화폐 요구 사항을 충족하는 포괄적인 플랫폼입니다. 기관에 거래, 보관, 양도, 담보 및 금융 서비스를 제공합니다. Coinbase Prime을 통해 기관은 암호화폐 시장의 깊은 유동성 풀에 접근할 수 있을 뿐만 아니라 Coinbase 현물 시장을 포함하여 다양한 연결된 거래 장소에 접근할 수 있는 회사의 능력 덕분에 최고의 가격 집행이 가능합니다. 회사는 볼륨 기반 가격 책정을 제공하고 일치하는 각 거래에 대해 거래 수수료를 부과합니다.

또한 Coinbase Spot Market 및 Coinbase Derivatives Exchange를 통해 거래 장소에 대한 시장 인프라를 제공합니다.

최초의 규제 파생상품인 나노 비트코인 ​​선물과 나노 이더리움 선물 계약이 코인베이스 파생상품 거래소에서 출시되었습니다. Coinbase는 규제 파생상품 시장에서 인정을 받은 최초의 암호화폐 기반 플랫폼입니다. 다른 파생상품 중개자에게 파생상품 거래소에서 거래할 수 있는 기회를 제공합니다. 규제 승인에 따라 회사는 이러한 파생상품을 고객에게 직접 제공합니다(현재는 기관에만 제공).

4) 개발자 키트

개발자 키트에는 Coinbase Cloud 및 Coinbase Pay를 포함한 일부 최신 제품이 포함되어 있습니다.

Coinbase Cloud는 암호화폐 결제 또는 거래 API, 데이터 액세스 및 스테이킹 인프라를 제공합니다. 이러한 도구를 통해 기업은 암호화폐 제품을 더 빠르게 구축하고 블록체인과 상호 작용하는 방식을 단순화할 수 있습니다. Coinbase Pay 및 Coinbase Commerce를 통해 개발자와 판매자는 암호화폐 거래를 제품 및 비즈니스에 보다 쉽게 ​​통합할 수 있습니다.

삼. 재무 분석

1. 비즈니스 모델 및 매출 성장

출처: 캐피털 IQ

코인베이스는 2023년 3분기에 6억 7,400만 달러의 매출을 달성했습니다. 품목별 매출 내역을 보면 여전히 거래수익과 구독/서비스 수익이 주요 수익원이고, 거래수익 증가에 따라 부대사업도 성장하지만, 각각 2022년 3분기와 4분기에는 거래수익이 발생하는 것을 알 수 있다. 전체 매출의 50%를 차지했는데 61%, 52%, 2023년 1분기에는 48%, 3분기에는 43%로 낮아진다. 구독 및 서비스와 같은 다른 사업의 발전도 코인베이스에 상당한 수익을 가져왔고 그 비중도 늘어나고 있습니다.

상승장에서는 트레이딩 수익이 폭발적으로 증가하고, 하락장에서는 하락세를 보일 것이며, 하락장에서는 구독 서비스 및 기타 사업이 안정적인 성장을 보일 것입니다. 거래 수익.

사업 소득 분류

거래 수익은 한때 Coinbase의 주요 수익원으로 3분기에 2억 8,800만 달러를 창출했지만 이제는 구독 및 서비스 수익(3억 3,400만 달러)을 능가합니다. Coinbase는 암호화폐 매매로 돈을 벌고 있습니다. 일반적으로 거래 가치에 따라 달라지거나 정기적인 수입에 따라 달라질 수 있습니다. 스프레드(Spread): 암호화폐의 매수 가격과 매도 가격의 차이입니다. 전환 수수료: 이 수수료는 하나의 암호화폐를 다른 암호화폐로 전환하며 회사의 거래 수익원에서 발생합니다. OTC 거래: 이 서비스는 대규모 거래 또는 대량 거래를 하는 기관 구매자 및 거래자를 대상으로 합니다. 레버리지 거래: 또한 사용자가 플랫폼에서 돈을 빌릴 수 있습니다. 여기에는 사용자가 지불하는 이자 및 차입 수수료가 포함됩니다. 결제 처리 수수료: 또한 사용자는 암호화폐를 사용하여 플랫폼에서 결제할 수 있습니다.

Coinbase는 Coinbase Pro, Coinbase Prime 및 Coinbase Custody를 포함한 관리형 구독 서비스를 제공합니다.

Coinbase Pro는 전문 투자자와 기관 투자자를 위한 고급 거래 플랫폼입니다. 일부 무료 기능과 프리미엄 기능에 대한 프리미엄 구독을 제공합니다. 기관 투자자를 위해 특별히 설계된 Coinbase Prime은 향상된 거래 기능, 전용 계정 관리 및 유동성 솔루션에 대한 액세스를 제공합니다. Coinbase Securities는 일반적으로 기관 고객에게 암호화폐 보관을 위한 안전한 보관 솔루션을 제공합니다. 또한 디지털 자산에 대한 보험 보장도 제공합니다. 또한, 구독 및 서비스 수입에는 안정적인 화폐 수입, 블록 보상, 이자 수입 등도 포함됩니다.

코인베이스의 2023년 3분기 구독 및 서비스 수익은 3억 3,400만 달러로, 2023년 3분기 전체 수익의 49.55%를 차지했다.

Coinbase의 기타 수익은 Coinbase 상거래, Coinbase 카드, 이자 소득, 기관 서비스, 기타 제품 및 서비스 등의 채널에서 발생합니다. 2023년 3분기에는 전체 매출의 7.5%를 차지할 예정이며, 그 비중은 점차 높아질 예정이다.

지역 수익 측면에서 보면 Coinbase는 100개 이상의 국가에 고객을 보유하고 있지만 미국에 가장 집중되어 약 40%를 차지하고 영국/유럽이 약 25%를 차지합니다. 미국은 2019 회계연도부터 2022년까지 총 수익의 20%를 차지할 것입니다. 그 비율은 각각 78%, 76%, 81%, 84%로 다른 지역보다 훨씬 높습니다. 올해 8월 코인베이스는 캐나다 시장 진출을 발표했지만, 다른 지역에서의 성장은 현지 규제 환경과 현지 거래소와의 경쟁으로 인해 제한될 것입니다.

2. 이익 구성

Coinbase의 전체 매출총이익률은 매우 높으며 이는 SaaS 회사의 주요 특징이며 2023년 3분기 매출총이익률은 85%입니다. 주요 수익은 여전히 ​​위에서 언급한 거래 수익과 구독 서비스에 분배됩니다. 여기에는 스테이킹 사업에서 발생하는 MEV 수익과 USDC에서 발생하는 수익이 반영되는데, 채권 환매로 인해 증가한 순이익은 8,160만 달러에 달해 순이익률이 증가한 것이 3분기 가장 큰 변화였다.

Coinbase는 Base의 유일한 Sequencer이기 때문에 Coinbase는 Base 체인에서 정렬로 인한 모든 우선 가스 이익을 얻을 수 있습니다.

L2 수익 = L2 처리 수수료 – L1 데이터 저장 수수료 – L1 검증 비용에 따라

현재 Base가 분류비를 역산하는 누적 수수료를 기준으로 보면 546w에서 354w를 뺀 금액의 절반인 100w US달러를 Coinbase에 줄 수 있을 것으로 추정됩니다. -소득으로 35% 스테이킹된 ETH 커미션)

Base 체인이 Coinbase에 가져오는 수익은 100만 달러에 이릅니다.(Coinbase가 청구하는 실제 절대 가치를 계산하면 이보다 적습니다.) Coinbase가 스테이킹한 ETH 수를 보면 전체 CEX 중 시장 규모 1위입니다. 점유율은 8.6%이고 총 순위는 Lido에 이어 2위이며, 실현된 ETH 수입은 187,000달러(미화 약 3억 달러)이며, 그 중 코인베이스는 25~35%의 수수료를 부과합니다. 즉, 약 1억 달러의 수입이 스테이킹 사업.

Coinbase EBITDA는 수익의 약 40%로 유지되며, 주기 및 거시적 요인으로 인해 주요 수익이 성장하지 못하고 규제 벌금과 같은 외부 비용이 증가하면 이 비율은 감소합니다. 강세장이 가까워짐에 따라 EBITDA/수익 비율도 그에 따라 증가할 것입니다.

Coinbase 플랫폼은 현재 1억 3200만 USDC를 보유하고 있습니다. 1분기 은행 위기로 인해 Silicon Valley Bank는 USDC를 크게 발행하지 못했고, Binance는 USDC를 다른 안정적인 통화로 교환하여 USDC의 시장 가치가 하락했습니다. 그러나 코인베이스 CEO인 브리아는 미국의 규제 리스크가 심화될 수 있다고 생각하며, 사람들은 USDC가 테더와 같은 다른 스테이블 코인보다 미국과 더 관련성이 높다고 생각하는데, 이로 인해 USDC도 단기적으로 어려움을 겪게 될 것입니다.

USDC의 전체 시장 가치는 하락했고, 현재 스테이블코인 시장 점유율은 21%에 불과합니다. 아마도 이것이 코인베이스를 투자자로 도입하고 점유율을 막기 위해 9~10월 사이에 6개의 새로운 블록체인에 USDC를 출시할 계획을 세운 이유이기도 합니다. 지속적인 하락에 대한 전략적 고려. Coinbase가 스테이블 코인 사업을 중요하게 생각하고 스테이블 코인 사업에서 최대한 많은 수익을 창출해야 한다는 것은 분명합니다.

3. 비용

2023년 1월, 회사는 2022년 12월 31일 현재 회사 직원 기반의 약 21%에 영향을 미치는 조직 개편("2023 개편")을 발표하고 완료했습니다. 2023년 구조 조정은 암호화폐 경제에 지속적으로 영향을 미치는 시장 상황과 회사의 운영 비용을 관리하기 위한 지속적인 비즈니스 우선 순위에 대응하도록 설계되었습니다. 그 결과 다양한 부서와 위치에 걸쳐 약 950명의 직원이 해고되었습니다. 해고의 일환으로 그들은 퇴직 보상 및 기타 인사 혜택을 받았습니다.

이번 구조조정과 관련된 현금 지급은 2023년 2분기에 실질적으로 완료됐으며, 나머지 금액은 2023년 12월 31일까지 지급될 예정이다. 인건비 절감으로 인한 운영문서 50% 감소도 코인베이스가 올해 1분기, 2분기, 3분기 연속 3분기 기대치를 초과한 중요한 이유 중 하나다.

운영비 측면에서 회사는 2023년 3월 3일 ORDAM의 발행 및 미결제 회원 지분을 모두 인수하여 One River Digital Asset Management, LLC.("ORDAM") 인수를 완료했습니다. ORDAM은 미국 증권거래위원회(SEC)에 투자 자문사로 등록된 기관 디지털 자산 관리 회사입니다. 회사는 이번 인수가 회사의 장기 전략과 일치하며 기관들이 암호화폐 경제에 참여할 수 있는 더 많은 기회를 제공할 수 있다고 믿습니다. 인수에 지불된 총 대가는 9,680만 달러였습니다.

출처: 캐피털 IQ

4. 차입비용

2023년 8월과 9월에 코인베이스 최고재무책임자(CFO) 알레시아 하스(Alesia Haas)는 코인베이스의 2031년 부채를 2억 6,300만 달러에 환매했지만 지출한 금액은 1억 7,700만 달러에 불과했습니다. 즉, 이익의 대부분은 전환선순위채(2021년 9월 발행 10억, 만기 2031년 10월)를 환매하는 데 사용되었고, 이에 상응하는 장기채 소멸로 인한 순이익은 8,160만 달러에 달했습니다.

2023년 8월 7일, 코인베이스는 64.5센트(8월 18일 이전) 또는 61.5센트(8월 18일 이후 9월 1일 만료 이전)의 가격으로 구매하겠다는 현금 제안을 발표했습니다. 코인베이스는 2031년 만기 선순위 무담보 채권으로 최대 1억 5천만 달러를 보유하고 있습니다. . Coinbase는 운영 현금 흐름을 통해 거래 자금을 조달할 것입니다. 공개 제안은 2026년 만기 0.5% 전환선순위 채권 6억 4,500만 달러를 2023년 6월 29% 할인된 가격으로 약 4,550만 달러에 환매하는 것이었습니다. 코인베이스가 유동성이 풍부하고 단기 재융자 위험이 없다는 점을 고려하면 이번 거래는 수익성이 있을 것으로 여겨지며 코인베이스에 현금 위기를 일으키지 않을 것입니다. 이 거래는 또한 제공된 할인을 통해 부채에 대한 초과 현금 준비금을 추가로 늘리고 연간 이자 비용을 약 $540W 절감할 것입니다.

이론적으로 Coinbase가 미래 만기 부채의 일부를 구매하고 부채 부담을 줄이기 위해 현금 입찰 제안을 적극적으로 사용하면 회사의 미래 부채 이자 비용을 줄이고 재무 안정성을 향상시키는 데 도움이 될 수 있습니다. 시장신뢰도 제고: 기업의 채무상환능력 및 재무건전성이 향상되면 기업에 대한 시장의 신뢰도가 높아지고, 주가 및 신용등급 상승에 도움이 되며, 차입비용 절감에도 도움이 될 수 있습니다.

4. 평가

DCF 분석

4. 평가

DCF 분석

현금흐름할인 분석을 위해 코인베이스의 자본구조를 기준으로 현행 D/V(67%)와 E/V(33%) 비율을 사용하였습니다. Coinbase의 레버리지 지분 베타는 3.15로 계산됩니다. 시장 위험 프리미엄을 7%, 무위험 수익률을 5.5%로 가정하고 CAPM 모델을 사용하여 자기자본 비용을 계산합니다. 회사 선순위 채권의 대출 비용을 사용하고 이를 유효 세율 27%와 결합하여 세후 대출 비용을 구합니다. 회사의 가중평균자본비용(WACC)은 23.58%로 산출되었습니다.

현재의 고금리 환경을 감안할 때 내년 7월 금리가 하락할 때까지 이러한 높은 수준이 계속될 것으로 여겨집니다. 따라서 DCF 모델에서 계산된 최종 값은 덜 보수적인 수준으로 편향됩니다. 2023~2025 회계연도 성장률 추정치는 각각 -5%, 10%, 500%입니다.

가치평가 근거 및 권고사항

평가 결과에 따르면 기본 시나리오에서 코인베이스의 공정 가치는 미화 89달러이고 현재 가격 미화 74달러는 16% 저평가된 것으로 나타났습니다. EV/EBITDA 배수, 암호화폐 시장 거래의 내생적 순환과 시장 정서에 기초하여 고려해야 합니다 단기 주가는 미국 주식 시장과 암호화폐 시장 모두에서 무시되고 하향 압력을 받고 있습니다. 조언은 다음 12개월 주기에 매도하고 미래에 매도하라는 것입니다. 24개월 기간에 매수하면 EV/EBITDA가 7배일 때 공정 가치는 $89이고 EV/EBITDA가 14배일 때 공정 가치는 $170입니다.

다섯. 위험 - 규제 불확실성

코인베이스는 미국 규정을 준수하는 암호화폐 거래 플랫폼인 코인베이스(Coinbase, Inc.)와 그 모회사인 코인베이스 글로벌(Coinbase Global, Inc.)을 상대로 지난 6월 SEC가 뉴욕 연방 법원에 제기한 소송을 기각하려고 합니다. 정보센터 메커니즘.

기소의 주요 내용

1934년 증권거래소법에 따라 전통적인 증권시장에서 브로커, 거래소, 청산기관의 기능은 분리되어 있지만, 코인베이스 플랫폼은 이 세 가지 기능을 통합해 SEC에 등록되지 않았거나 관련 면제권도 획득하지 못했다. 수년 동안 Coinbase는 규제 구조를 무시하고 의회와 SEC의 공개 요구 사항을 회피해 왔습니다.

Coinbase는 또한 미등록 브로커로서의 운영과 관련하여 투자자에게 두 가지 추가 서비스를 제공합니다. 첫 번째는 암호화폐 자산에 대한 주문을 Coinbase 플랫폼 또는 타사 플랫폼으로 전달하는 Coinbase Prime(프라임)입니다. 두 번째는 주문을 제3자 암호화 자산 거래 플랫폼으로 라우팅하여 Coinbase 플랫폼 외부의 유동성에 대한 액세스를 제공하는 Coinbase Wallet입니다.

Coinbase는 항상 암호화폐 자산 거래 서비스를 주요 수익원으로 제공해 왔지만 이러한 자산에 보안 속성이 있을 수 있다는 사실을 무시했습니다. 실제로 코인베이스는 2016년부터 암호화폐가 증권 규제를 받아야 한다는 점을 분명히 하고 마케팅에서 이를 준수하는 플랫폼으로 자리매김했습니다. 해당 법률을 준수하겠다는 립서비스에도 불구하고 Coinbase는 Howey 테스트 기준을 충족하는 암호화폐 거래를 지속적으로 허용해 왔습니다.

Coinbase는 항상 암호화폐 자산 거래 서비스를 주요 수익원으로 제공해 왔지만 이러한 자산에 보안 속성이 있을 수 있다는 사실을 무시했습니다. 실제로 코인베이스는 2016년부터 암호화폐가 증권 규제를 받아야 한다는 점을 분명히 하고 마케팅에서 이를 준수하는 플랫폼으로 자리매김했습니다. 해당 법률을 준수하겠다는 립서비스에도 불구하고 Coinbase는 Howey 테스트 기준을 충족하는 암호화폐 거래를 지속적으로 허용해 왔습니다.

2019년부터 Coinbase는 투자자가 암호화폐 자산을 스테이킹하여 보상을 받을 수 있는 스테이킹 서비스를 제공하고 있으며, Coinbase는 25~35%의 수수료를 받습니다. 그러나 코인베이스는 스테이킹 프로젝트의 발행 및 판매에 대해 SEC에 등록한 적이 없으며, 이는 투자자의 계획에 대한 중요한 정보를 박탈하고 그들의 권리와 이익을 침해하며 1933년 증권법 등록 조항을 위반했습니다.

Coinbase가 창출한 수익은 궁극적으로 실제로 Coinbase의 실제 통제자인 모회사 CGI로 흘러갑니다. 따라서 CGI도 Coinbase와 동일한 거래법 조항을 위반했습니다.

SEC는 (a) 피고인이 증권법 관련 조항을 위반하는 것을 영구적으로 금지하고, (b) 피고인에게 불법 이익을 환수하고 선불 이자를 지급하도록 명령하고, (c) Coinbase에 민사 처벌을 부과하고 이를 요구하는 최종 판결을 구합니다. 투자자가 당사자의 이익을 위해 적절하거나 필요한 공평한 구제가 되어야 합니다. (참고: 바이낸스를 상대로 SEC가 요청한 판결은 바이낸스가 금융 산업 관련 사업에 영구적으로 참여하는 것을 금지합니다.)

요약하다

정리하자면, 현재 코인베이스의 수익 기대치는 2023년 상반기 대비 좋아진 것으로 판단되지만, 아직 암호화폐 시장이 진정으로 강세장에 진입하지 않았기 때문에 수익은 계속 억제될 것으로 보입니다. , 파생상품 개발 전략 등을 통해 매출 및 이익 성장 잠재력이 자유로워질 것입니다. 아직 완전히 가격이 책정되지 않은 매출 성장: 1) 해외 사이트 및 파생 상품이 공식 출시된 후 상당한 매출 성장을 가져올 것입니다. 2) 베이스 체인(및 기타 체인)의 분류 수입, 스테이킹 사업 수입, 사용자가 가져오는 기타 코인베이스 제품 및 서비스(지갑 등)의 점진적 사용 등 스테이킹 사업의 지속적인 성장 3) USDC의 잠재력 물량 회복으로 인해 지급준비금 이자 수입과 유통에 따른 수수료가 증가할 것으로 예상되지만, 암호화폐 시장과의 강한 상관관계로 인해 높은 인플레이션과 높은 이자율이 발생할 것으로 예상됩니다. 거시경제가 낙관적이지 않은 8~12개월 동안은 암호화폐 성장에 적합한 금리 환경이 지속될 것이며, 이러한 배경에서 본업의 거래수입은 크게 증가하지 않을 것입니다. 그러나 이어지는 강세장의 성장률은 2021년의 515% 증가를 초과할 것입니다.

평가 결과에 따르면 기본 시나리오에서 코인베이스의 공정 가치는 미화 89달러이고 현재 가격 미화 74달러는 16% 저평가된 것으로 나타났습니다. EV/EBITDA 배수, 암호화폐 시장 거래의 내생적 순환과 시장 정서와 연계하여 보아야 합니다.최근 미국 주식시장과 송아지에서 나오는 암호화폐 시장의 이중 상황 속에서 단기 주가가 크게 반등했습니다. 보다 현실적인 운용적 권고는 단기적인 거시적 이익이 반영될 때 매수하는 것이다. 올해 7월 PBR이 고점을 넘을 경우 과대평가 위험을 고려할 필요가 있다. EV/EBITDA 7배에서 공정 가치는 $89이고, 14배에서 공정 가치는 $170입니다.

부록

규정 준수 상태

코인베이스 CEO는 MiCA 법안이 유럽에서 통과됐다고 믿고 있지만 영국, 싱가포르, 브라질 등 모든 금융센터가 법안 통과를 위해 적극적으로 노력하고 있으며 이 점에서는 다른 나라들이 미국보다 앞서 있다.

Coinbase는 또한 전체 산업에 규제 명확성을 제공하기 위해 노력하고 있습니다. 이 기술의 채택을 방해하는 가장 큰 문제 중 하나는 현재까지 미국에서 명확한 규칙과 시행 규정이 부족하다는 것입니다. 나머지 세계는 암호화 및 web3 기술을 수용하고 명확한 법률을 제정하는 데 상당한 진전을 이루었지만 미국은 이를 따르기 위해 고군분투했습니다. Coinbase는 여기서 중요한 역할을 합니다. SEC가 규칙 제정 참여를 거부하고 대신 집행 규제 접근 방식을 추구하기로 결정했을 때 Coinbase는 법원을 활용하여 미국에 규제 명확성을 제공하고 판례법을 만드는 데 도움을 주었습니다. Coinbase는 또한 의회에 적극적으로 참여하여 암호화폐 법안에 대한 초당적 지지가 통과되는 것을 보았습니다.

지난 두 달 동안 하원 금융서비스위원회와 하원 농업위원회는 초당적인 지지를 받아 획기적인 암호화폐 시장구조법(FIT 21)과 스테이블코인법을 통과시켰습니다. 해당 법안은 올해 말 표결을 위해 하원 전체에 상정될 예정이며, 그곳에서 상원으로 넘어갈 예정이다. Coinbase는 미국이 암호화폐 법안을 통과시키고 뒤처지지 않도록 돕겠다고 약속합니다. 암호화폐 사용자들의 전국적인 동원도 Coinbase의 민주주의에서 그들의 목소리가 들리도록 하기 시작했습니다. 현재 미국인 5명 중 1명은 암호화폐를 사용하고 있습니다. 이는 조합 카드를 보유하는 것보다 더 높은 비율입니다. 지금까지 "Pro-Crypto" 운동은 435개 의회 선거구에서 약 60,000명의 암호화폐 지지자들을 끌어 모았습니다. 지난 8월 길리브랜드(Gillibrand) 상원의원실, 아담스 시장실, 호쿨(Hokull) 주지사실 대표들과 수백 명의 암호화폐 애호가들이 직접 모임을 갖는 등 코인베이스의 정치적 영향력도 커지고 있다.

Coinbase는 미국 은행비밀보호법(BSA) 및 유사한 외국 법률 및 규정을 포함하여 다양한 자금 세탁 방지 및 테러 자금 조달 방지법의 적용을 받습니다. 미국에서는 미국 재정 ​​범죄 단속 네트워크(FinCEN)에 등록된 금융 서비스 기업으로서 BSA는 회사에 위험 기반 자금 세탁 방지 프로그램을 개발, 구현 및 유지하고 자금 세탁 방지 교육을 제공하도록 요구합니다. 프로그램, 의심스러운 활동 및 거래를 FinCEN에 보고, 특정 보고 및 기록 보관 요구 사항을 준수하고 고객에 대한 정보를 수집 및 유지합니다. 또한 BSA는 고객 신원을 확인하기 위해 합리적으로 설계된 위험 기반 정책, 절차 및 내부 통제 개발을 포함하여 돈세탁 방지 의무의 일부로 특정 고객 실사 요구 사항을 준수하도록 요구합니다.

Coinbase는 국내 또는 OFAC(Office of Foreign Assets Control) 지정 목록에 있는 국가, 개인 또는 단체와의 거래 수행을 위해 플랫폼이 자금 세탁, 테러 자금 조달 및 기타 불법 활동을 조장하는 데 사용되는 것을 방지하기 위해 고안된 규정 준수 프로그램을 구현했습니다. .

미국에서 Coinbase는 컬럼비아 특별구 및 푸에르토리코를 포함하여 코인베이스가 운영되는 주에서 송금 서비스 또는 이에 상응하는 송금 서비스를 제공하는 데 필요한 라이센스를 취득했습니다. 또한 뉴욕주 금융서비스부(NYDFS)로부터 BitLicense를 획득했습니다.

미국 이외의 지역에서 Coinbase는 독일 연방 금융 감독 기관으로부터 암호화폐 자산의 보관 및 거래를 제공할 수 있는 라이선스를 받았습니다. 또한 이 회사는 일본에서 암호화폐 거래 서비스 제공업체로 등록되어 있으며, 간토 지방 재무부 등록에 따라 암호화폐 및 자사 결제 서비스를 포괄하는 암호화폐 및 자사 결제 서비스를 제공하고 있습니다. 일본 재무부. 싱가포르에서 회사는 지불 서비스법에 따라 운영되며 싱가포르 통화청(MAS)의 감독을 받습니다. 현재 회사는 예비승인 상태에 있으며, 주요 지급자가 되기 위해서는 MAS의 최종 승인이 필요합니다. 이러한 라이센스 및 등록에 따라 자금 세탁 방지, 고객 자산 및 자금 보호, 규제 자본 요구 사항, 적합성 및 정당한 관리, 운영 제어, 기업 지배 구조, 고객 공개, 보고 등을 포함한 광범위한 규칙 및 규정이 적용됩니다. 그리고 기록이 저장됩니다.

Coinbase의 자회사인 Coinbase Custody Trust Company, LLC는 NYDFS의 규제, 검토 및 감독을 받는 뉴욕주 승인 제한 목적 신탁 회사입니다. NYDFS 규정은 보관될 수 있는 암호화폐의 성격에 관한 운영 제한, 자본 요구 사항, BSA 및 자금 세탁 방지 프로그램 요구 사항, 관련 당사자 거래 제한 및 통지를 포함하되 이에 국한되지 않는 다양한 규정 준수 요구 사항에 대한 수많은 요구 사항을 부과합니다. 및 보고가 필요합니다.

Coinbase는 영국 금융행위감독청(UK Financial Conduct Authority)과 아일랜드 중앙은행이 승인한 전자화폐 기관을 통해 고객에게 서비스를 제공합니다. 회사는 자금 관리, 기업 지배구조, 자금 세탁 방지, 공개, 보고 및 검사와 관련된 사항을 포함하여 유럽 전자화폐 산업에 적용되는 규칙 및 규정을 준수합니다.

Coinbase는 상장이나 보관을 위해 고려하는 모든 암호화폐 자산을 평가하기 위한 일련의 정책과 관행을 확립했으며 암호화폐 평가 위원회(Crypto Ratings Council)의 창립 회원입니다. Coinbase의 중개 사업은 1934년 증권거래법(거래소법) 개정에 따라 SEC에 브로커-딜러로 등록된 Coinbase Capital Markets 및 Coinbase Securities에 의해 운영됩니다.

Coinbase 3분기 수익 업데이트

전반적으로 코인베이스는 3분기 수익과 수익에 대한 기대치를 상회했지만, 총 거래량 측면에서는 기대치를 밑돌았습니다. 재무 상황은 2분기와 더 유사했습니다(3분기의 주당 조정 손실은 0.01달러였으며 이는 FactSet의 주당 손실 0.55달러 추정보다 나았으며, 이는 3분기 연속 코인베이스가 수익 추정치를 상회한 수치입니다). 해당 분기 총 수익은 6억 7,410만 달러로 예상치 6억 5,090만 달러를 넘어섰습니다.

Coinbase는 다음과 같은 시장 침체로 인해 거래량이 감소했음에도 불구하고 3분기에 강한 성과를 거두었습니다.

1) 할인된 어음 환매로 순이익 8,160만 위안 달성, 충분한 현금흐름 확보

코인베이스 CFO인 알레시아 하스(Alesia Haas)는 코인베이스의 2031년 부채 2억 6,300만 달러의 환매를 주도했지만 지출한 금액은 1억 7,700만 달러에 불과했습니다. 즉, 이익의 대부분은 전환선순위채(2021년 9월 발행 10억, 만기 2031년 10월)를 환매하는 데 사용되며, 이번 거래는 2023년 8월부터 9월까지 이루어지며, 이에 따른 장기채무 순손실은 수익은 미화 8,160만 달러에 달했습니다. 이는 매우 전략적이며 Coinbase가 현금 흐름에 방해가 되지 않음을 보여줍니다.

2) 온체인 사업, 국제 방송국 및 파생상품 사업을 활발히 발전시켜 나가겠습니다.

2) 온체인 사업, 국제 방송국 및 파생상품 사업을 활발히 발전시켜 나가겠습니다.

코인베이스의 파생상품 거래소는 아직 초기 단계에 있으며 실제로 2~3분기에는 API 베타 버전만 출시했고 고객은 소수에 불과했습니다. 따라서 Coinbase가 취할 다음 단계에는 이를 소매 애플리케이션에 통합하는 것이 포함됩니다. 지난 8월 미국 상품선물거래위원회(CFTC)가 지정한 자율규제기관인 미국선물협회(NFA)로부터 선물중개업(FCM) 자격 승인을 성공적으로 획득했다. 자격을 갖춘 미국 고객에게 판매하기 위해 연방 규제 암호화폐 선물 거래를 제공합니다. 국제 스테이션 및 파생 상품의 공식 출시로 상당한 수익 성장이 이루어질 것입니다.

10월 거래 수익이 약 1억 500만 달러에 달하는 4분기를 앞두고 코인베이스는 2023년에 2023년 전체 EBITDA "증가"라는 이전 목표보다 약간 높은 "의미 있는" 플러스 조정 EBITDA를 달성할 것으로 예상하고 있습니다.

참고: 이 글은 작성자의 개인적인 견해일 뿐이며 투자 조언을 구성하지 않습니다.