작성자: Oaktree Capital의 공동 창립자이자 공동 회장인 Howard Marks

2008년 9월 15일 금요일, 뉴욕 증권 거래소가 마감된 직후, 리먼 브라더스가 갑자기 파산 신청을 했다는 소식이 전 세계에 충격을 안겼습니다. 이전에는 베어스턴스와 메릴린치가 구제금융을 신청하고 파산을 선언했고, 그 후 와코비아은행, 워싱턴 뮤추얼은행, 아메리칸 인터내셔널 그룹도 위기에 빠졌습니다. 시장 참여자들은 미국의 금융 시스템이 붕괴 직전이라는 결론을 빠르게 내렸습니다.

이제 (며칠 전과는 극명하게 대조적으로) 금융 기관이 다음 요소들의 결합된 효과로 인해 도미노처럼 붕괴될 가능성이 분명해졌습니다.

(i) 금융 규제 완화 (ii) 부동산 열풍 (iii) 비이성적인 주택담보대출 (iv) 모기지를 부풀려진 등급을 가진 수천 개의 분할 증권으로 구조화합니다. (v) 이러한 증권에 대한 높은 레버리지를 가진 은행의 투자 (vi) 은행 간의 높은 수준의 상호 연결성으로 인해 발생하는 "거래상대방 위험"입니다. 공황상태가 시작되었고 시장은 끝없는 하락세를 보이는 듯했습니다.

저는 이러한 사태 전개와 미래 전망에 대한 제 의견을 표명하는 것이 필요하다고 생각해서, 4일 후에 "아무도 모른다"라는 제목의 메모를 발표했습니다. 언제나 그렇듯이, 나는 미래에 대해 아무것도 모른다는 걸 인정합니다. 하지만 지금까지 내 기대가 모두 뒤집힌 지금, 나는 그 어느 때보다 더 무지합니다. 이 나락으로 떨어지는 악순환이 멈출지는 아무도 모른다. 나 자신도 모른다. 그럼에도 불구하고, 제 결론은 결국 이런 현상이 멈출 것이라고 가정하고, 따라서 큰 할인으로 거래되는 금융 자산에 대량 매수해야 한다는 것입니다.

그 당시에는 나를 포함해서 누구도 미래를 "안다"고 감히 주장하지 못했습니다. 나는 다음과 같은 사실만을 추론할 수 있다.

당연히 위의 결론은 미래를 안다는 사실에 근거한 것이 아닙니다. 하지만 저는 아직 사용되지 않은 100억 달러 규모의 Opportunity VIIB Fund를 포함하여 시장에 자금을 투자하는 것보다 더 논리적인 대안을 보지 못했습니다. 우리는 부실채권 분야에서 중요한 기회를 포착하기 위해 이 펀드를 설립했습니다. 그리고 기회가 생겼을 때, 특히 어려운 시기에 최고 품질의 채권을 할인된 가격으로, 그리고 놀라운 수익률로 살 수 있다는 점을 감안할 때, 어떻게 주저할 수 있었겠습니까? 하지만 우리는 미래가 어떻게 될지 전혀 알 수 없다는 것을 인정해야 합니다.

나는 미래를 분석할 수 있다고 가장할 수 없다. 사실 저는 '미래를 분석한다'는 용어 자체가 엄청난 역설이라고 생각합니다. 미래는 아직 오지 않았으며, 항상 셀 수 없이 복잡하고, 정량화할 수 없고, 예측할 수 없으며, 끊임없이 변화하는 요인들에 의해 좌우됩니다. 우리는 미래에 대해 생각하고 추측할 수는 있지만, 미래를 분석하는 것은 불가능합니다. 이는 세계 금융 위기 초기에는 확실히 그랬습니다.

2020년 3월, 저는 2008년 메모의 제목을 사용하여 "아무도 모른다 II"를 썼습니다. 이 메모는 제가 COVID-19 팬데믹 동안 쓴 첫 메모였습니다. 이 기사는 하버드 대학 역학자 마크 립시치의 말을 인용했습니다. 사람들은 일반적으로 (a) 사실, (b) 유사한 경험에서 얻은 정보에 입각한 추론, (c) 의견이나 추측에 근거하여 결정을 내립니다. 하지만 당시에는 COVID-19 팬데믹에 적용할 수 있는 사실적 증거도 없고, 비슷한 경험도 없었기 때문에 우리가 할 수 있는 유일한 선택은 추측뿐이었습니다.

2008년 위기와 제가 경험한 다른 시장 혼란, 현재 혼란에 대해 제가 말하고 싶은 것은 제가 내리는 결정은 확실하지 않으며, 제가 행동할 때 불확실성에서 벗어날 수 없다는 것입니다. 투자 세계에는 확실성이란 없습니다. 특히 시장이 급변하거나 변동성이 극심한 기간에는 더욱 그렇습니다. 나는 내 판단이 절대적으로 옳다는 것을 확신한 적이 없지만, 가장 논리적인 결론에 도달했다면 그 방향으로 나아가야 합니다.

불확실한 미래

불확실한 미래

2월에 보낸 고객 전용 메모 "2024년 검토"에서 저는 트럼프 행정부를 특징짓기 위해 "불확실성"이라는 단어를 사용했습니다. 이 대통령의 의사결정 사고방식은 전임자들에 비해 예측할 수 없습니다. 주된 이유는 그가 반드시 일관된 이념을 따르지 않고 종종 전술적 조정과 수정을 하기 때문입니다. 하지만 트럼프가 오랫동안 미국이 세계 무역에서 불공정한 대우를 받는다고 불평해 왔고, 적어도 1987년부터 관세를 옹호해 왔다는 점은 주목할 만합니다. 그럼에도 불구하고 우리는 그가 관세를 부과할 것으로 예상했지만, 그의 정책의 강도는 우리가 예상했던 것보다 훨씬 컸습니다. 당연히 시장도 예상치 못한 상황에 빠졌습니다.

지난 주에 일어난 사건은 2008년의 사건과 그것이 촉발한 세계 금융 위기를 떠올리게 했습니다. 모든 규칙이 뒤집혔습니다. 지난 80년간 세계 무역이 이뤄진 방식이 다시 쓰여질 수도 있습니다. 경제와 전반적인 세계 패턴에 미치는 영향은 전혀 예측할 수 없습니다. 우리는 다시 한번 중대한 결정에 직면하게 되었지만, 여전히 참고할 만한 사실적 근거와 역사적 경험이 부족합니다. 아무도 모르는 것 - 이 메모의 많은 부분은 알려지지 않은 것에 관한 것입니다. 하지만 이 글이 여러분의 생각을 명확히 하고 상황을 평가하는 데 도움이 되기를 바랍니다.

현재 상황에서는 진정한 전문가가 없다는 점을 지적하고 싶습니다. 경제학자들은 활용할 수 있는 분석 도구와 이론을 가지고 있지만, 이런 맥락에서 어떤 학자나 모델이 내린 결론도 확신할 수 없습니다. 현대사에서 대규모 무역전쟁이 일어난 적은 없습니다. 그러므로 모든 이론은 실제로 검증되지 않은 채로 남아 있다. 투자자, 기업가, 학자, 정부 지도자 모두 조언을 제공하지만, 그들이 제시하는 조언이 반드시 일반 관찰자의 조언보다 더 정확한 것은 아닙니다. 가격이 상승할 가능성 등 당연한 결론은 잘 알려져 있습니다. 정말로 중요한 숨겨진 진실은 보기 어렵다.

저는 미래를 예측을 통해 다루는 사람들에게도 예측 자체만으로는 충분하지 않다고 생각합니다. 예측 자체뿐 아니라, 예측이 실현될 확률도 따져봐야 합니다. 결국 모든 예측이 똑같은 가치를 갖는 것은 아닙니다. 현재 환경에서는 예측이 평소보다 덜 정확할 수밖에 없다는 점을 인정해야 합니다.

왜 그럴까요? 근본 원인은 현재 상황이 전례 없는 미지의 변수들로 가득 차 있으며, 이것이 우리 인생에서 가장 큰 경제적 변화로 이어질 수 있다는 것입니다. 여기에는 예측 가능성이라는 것이 없고, 오직 복잡성과 불확실성만 있을 뿐이며, 우리는 그 사실을 받아들여야 합니다. 즉, 우리가 확신이나 자신감에 따라 행동을 취하려고 고집한다면, 우리는 아무것도 하지 못하는 교착 상태에 빠지게 될 것입니다. 다시 말해, 우리가 확실한 결정을 내렸다고 생각한다면, 아마도 우리는 실수를 하고 있는 것입니다. 우리는 확실성이 없는 상황에서 결정을 내려야 합니다.

하지만 조치를 취하지 않기로 결정하는 것이 조치를 취하는 것의 반대가 아니라는 점을 기억하는 것도 중요합니다. 그 자체가 행동이다. 포트폴리오를 변경하지 않고 그대로 두는 결정은 변경을 결정하는 것만큼 신중하게 고려해야 합니다. 공황 상태에 빠진 투자자들이 안전한 피난처로 여기는 속담인 "날아다니는 칼을 잡지 마라"와 "먼지가 가라앉을 때까지 기다리면 터널 끝에 빛이 보일 것이다"는 속담은 그 자체로는 우리의 행동을 지시하는 데 사용될 수 없습니다. 저는 시장 분석가 월터 디머의 책 제목이 정말 마음에 듭니다. "사야 할 때가 오면, 사고 싶지 않을 거야." 가장 큰 가격 하락을 초래하는 불리한 상황은 공황을 야기하고 투자자들의 매수 의욕을 저하시킵니다. 하지만 불리한 사건이 잇따라 발생할 때는 대개 단호하게 조치를 취해야 할 때입니다.

마지막으로, 트럼프의 전략적 사고방식의 특성을 감안할 때 모든 것이 빠르게 변할 수 있다는 점을 기억하는 것이 중요합니다. 그가 상대방에게 물러서라고 압력을 가한 후 승리를 선언한다 해도 놀랍지 않을 것입니다... 혹은 다른 나라들의 반격에 맞서 대결을 확대해 대응한다 해도 놀랍지 않을 것입니다. 그래서 금요일에 워튼 포럼에서 제가 말했듯이, 누군가가 3개월 뒤 관세율이 어떻게 될지 알고 있다고 생각한다면, 그는 틀렸을 거라고 확신합니다. 그가 예측하는 정확한 수치를 모르더라도 말입니다.

관세

트럼프 대통령이 관세 정책을 시행하는 동기는 무엇인가? 그 이유가 타당한가요? 이 정책이 발표된 날, 저는 한 TV 해설자가 트럼프의 "충동적"인 발언에 어느 정도 진실이 있다고 말하는 것을 들었습니다. 그의 목표는 무엇인가? 여기에는 다음 중 일부 또는 전부가 포함됩니다.

이러한 각각의 목표는 그 자체로 바람직하며 관세 정책의 합리적으로 예상되는 결과라는 점을 인식해야 합니다.

안타깝게도 상황은 우리가 생각했던 것만큼 간단하지 않습니다. 문제는 현실 세계(특히 경제 분야)에서는 고려해야 할 2차, 3차 연쇄 반응이 있다는 것입니다. 이런 영향이 없다면 경제학은 "A를 하면 B가 일어난다"는 물리 과학과 마찬가지로 신뢰성이 떨어질 것입니다. 이론물리학자 리처드 파인만은 "전자가 감정을 가지고 있다면 물리학이 얼마나 더 어려울지 상상해보세요."라고 말했습니다.

안타깝게도 상황은 우리가 생각했던 것만큼 간단하지 않습니다. 문제는 현실 세계(특히 경제 분야)에서는 고려해야 할 2차, 3차 연쇄 반응이 있다는 것입니다. 이런 영향이 없다면 경제학은 "A를 하면 B가 일어난다"는 물리 과학과 마찬가지로 신뢰성이 떨어질 것입니다. 이론물리학자 리처드 파인만은 "전자가 감정을 가지고 있다면 물리학이 얼마나 더 어려울지 상상해보세요."라고 말했습니다.

경제와 시장은 거의 전적으로 사람들로 구성되어 있으며, 사람들은 감정을 가지고 있으며 예측할 수 없는 방식으로 반응합니다. 경제학에서 다른 사람들은 행동 A와 행동 A로 인해 발생하는 결과 B에 반응하며, 우리는 그들의 반응이 어떤 결과를 낳을지 고려해야 합니다. 영향은 상당할 뿐만 아니라 예측하기 어려울 때도 많습니다. 더욱이 정치는 현재 이슈에 있어서 중요하고 예측 불가능한 역할을 하며, 그 나름의 논리를 따릅니다.

트럼프의 관세 정책은 어떤 결과를 가져올까? 목록은 길고, 그 결과 중 다수는 특히 심각합니다.

자세히 설명해야 할 내용이 너무 많아서 다 설명하려고 해도 이 메모를 끝낼 수 없을 겁니다. 여기서 몇 가지 사항을 간략하게 논의하겠습니다.

일부 국가는 협상할 것입니다. 트럼프의 용어를 빌리자면, 결국 미국은 대부분의 경우 "트럼프 카드를 쥐고 있기" 때문입니다. 하지만 일부 국가는 협상하지 않을 것입니다. 아마도 그들의 의사 결정권자들이 긴장을 고조시키는 강경한 입장을 보이고 있기 때문일 것입니다. "상호 관세"를 부과하는 것은 일반적으로 긍정적인 효과를 가져올 가능성이 낮으며, 오히려 양측의 상황을 악화시킬 수 있습니다. 우리가 직면하게 될 문제가 다른 나라들의 문제보다 심각하지 않다고 하더라도, 이는 결코 기뻐할 일이 아니다.

관세가 가격을 인상할 것이라는 점에는 의심의 여지가 없습니다. 관세는 수입품에 부과되는 세금이며, 누군가는 이에 대한 비용을 지불해야 합니다. 이는 해외에서 수입된 상품과 미국에서 제조되었지만 수입 재료나 구성 요소가 포함된 상품 모두에 적용됩니다. 이는 영향이 광범위할 것이라는 걸 의미합니다. 관세는 항구에서 수입업체가 지불하지만, 그 비용은 일반적으로 상품의 최종 구매자인 소비자에게 전가됩니다. 이론상으로는 제조업체, 수출업체, 수출국 또는 수입자 모두 사업을 유지하기 위해 세금 부담을 스스로 흡수하기로 선택할 수 있지만, 그들은 수익을 줄이는 것을 좋아하지 않을 것이며, 대부분의 경우 이 비용을 감당할 만큼 충분한 이익 마진이 없습니다.

2022년 3월에 쓴 메모 "국제 문제의 진자"에서 1995년부터 2020년 사이에 미국 내구재 가격이 실질적으로 40% 하락했고, 전반적인 인플레이션은 연평균 1.8%에 불과했다는 점을 언급했던 걸 기억해 두는 게 좋겠습니다. 내구소비재는 주로 자동차, 가전제품, 전자제품 등을 말하며, 이 중 수입 비중이 높습니다. 만약 그 당시에 저렴한 수입품에 대한 규제나 억제가 이루어졌다면 인플레이션은 어떻게 되었을까 상상해 보세요.

그러나 위의 세 가지 목표가 달성될 수 있다고 가정하면 미국에서 판매되는 상품 중 더 많은 것이 현지에서 생산될 것입니다.

첫째, 대부분의 경우 미국은 활용할 만한 기존 제조 능력이 충분하지 않습니다. 예를 들어, 미국에는 텔레비전이나 컴퓨터 LCD 화면을 생산할 수 있는 공장이 있을지 의심스럽습니다. 미국의 대부분의 수요를 충족할 만큼 생산 능력을 갖추려면 수년이 걸릴 것이므로 단기적으로는 공급이 부족하거나 가격이 "원래 가격 + 관세" 수준으로 유지될 가능성이 높습니다.

둘째, 제조업 일자리를 회복하기 위해 건설되는 새로운 공장은 긴 승인 및 건설 주기를 거쳐야 하며, 해당 건설 비용은 향후 몇 년간의 수익 기대에 따라 정당화되어야 합니다. 자동화와 인공지능의 미래 발전을 둘러싼 불확실성으로 인해 이미 어려운 의사결정의 복잡성은 더욱 커집니다. 관세가 재협상될 가능성이 높다는 이유(또는 다음 행정부에서 폐지될 가능성)만으로 투자에 전념할 CEO는 누구일까? 트럼프 대통령이 첫 임기 때 USMCA에 서명했고, 이 협정은 1994년 발효된 북미자유무역협정(NAFTA)을 대체하기 위해 2020년에 발효되었으며, 지금은 USMCA를 멕시코와 캐나다 상품에 25% 관세를 부과하는 것으로 대체하고 있다는 사실을 잊지 마세요.

셋째, 현재 미국 제품을 생산하는 중국 및 기타 개발도상국의 근로자를 완전히 대체할 만큼 숙련된 근로자가 미국에는 충분하지 않을 수 있습니다.

넷째, 미국인들은 처음에 왜 수입품을 샀을까? 왜냐하면 더 저렴하기 때문이죠. 미국에서 일자리가 줄어드는 이유는 무엇인가? 동일한 직업에 종사하는 미국인 근로자는 더 높은 임금을 받지만, 그들이 생산하는 제품의 품질이 높은 가격을 지탱하기에 충분하지 않습니다. 이것이 바로 폭스바겐의 미국 수입이 1950년 330대에서 2012년 40만 대로 급증한 근본적인 이유입니다. 미국의 관세가 너무 낮기 때문이 아닙니다. 간단히 말해서 외국산 제품은 일반적으로 미국에서 만든 유사 제품보다 가격이 저렴합니다. 앞으로 관세가 높아져 미국에서 만든 제품의 가격이 수입품에 관세를 더한 가격보다 낮아지더라도, 그 제품의 절대 가격은 일주일 전(세금이 부과되기 전)보다 여전히 높을 것입니다. 어떤 경우든, 국내에서 만든 제품은 미국인들이 익숙하게 구매하는 수입품보다 가격이 더 비쌀 수밖에 없습니다.

대부분의 미국인은 필수품을 구매한 후 남는 수입이 거의 없기 때문에 물가 상승은 생활 수준의 저하로 이어질 수 있습니다. 임금이 물가와 함께 상승하지 않는다면(그럴 가능성은 낮지만) 우리는 위험한 인플레이션의 악순환에 직면하게 될 것입니다.

대부분의 미국인은 필수품을 구매한 후 남는 수입이 거의 없기 때문에 물가 상승은 생활 수준의 저하로 이어질 수 있습니다. 임금이 물가와 함께 상승하지 않는다면(그럴 가능성은 낮지만) 우리는 위험한 인플레이션의 악순환에 직면하게 될 것입니다.

가격 상승은 매출 감소로 이어질 가능성이 높고, 이는 결국 이익 마진을 줄이는 결과를 낳습니다. 제가 가장 좋아하는 경제학자(저는 경제를 예측한 적이 없기 때문에 이 말 자체가 모순입니다)인 브린 캐피털의 콘라드 드콰드로스는 기업 이익 마진이 경기 침체를 가장 잘 나타내는 지표라고 믿습니다. 이익 마진에 압박이 가해지면 회사는 신규 투자를 중단하고 해고 및 기타 비용 절감 조치에 의존하게 되는데, 이는 종종 경기 침체를 촉발합니다.

경제학은 본질적으로 선택의 과학이며, 그 선택에는 많은 상충이 따릅니다. 이는 특히 무역과 관세 분야에서 그렇습니다. 예를 들어, 최근 보고서에서는 (진위성에 대한 의심은 있지만) 2018년 수입 철강에 대한 관세로 인해 미국 철강 산업에서 1,000개의 일자리가 보존되었다고 광범위하게 주장했습니다. 그러나 철강을 사용하는 미국의 산업은 75,000개의 일자리를 잃었습니다(또는 잠재적 신규 근로자를 고용하지 못했습니다). 어떻게 이런 선택을 할 수 있을까? 마찬가지로, 저는 2016년 5월 메모 "경제적 현실"에서 다음과 같이 썼습니다.

중국산 제품으로 인해 제조업 일자리를 잃은 320만 명의 미국인의 이익과 수입 제품 가격이 인상된 수천만 명의 미국인의 이익 사이에서 어떻게 균형을 맞출 수 있을까요? 이 질문은 대답하기 어렵습니다.

경제 활동의 모든 영역에서 사람들이 불안감을 많이 느낄수록 위험을 감수하려는 의지가 약해집니다. 우리가 직면한 불확실한 세상에서 사람들은 주저하고, 합의에 도달하기를 꺼려하며, 잠재적 이익 단위당 더 낮은 가격을 지불할 수도 있습니다.

존 메이너드 케인즈는 경제 활동을 "동물적 충동"에 의해 주도된다고 설명했습니다. 그는 이를 "행동하지 않는 것이 아니라, 정량화된 이익과 정량화된 확률을 곱한 가중 평균에 대한 자발적인 행동 충동"이라고 설명했습니다(위키피디아 참조). 이러한 충동은 종종 낙관주의에 의해 촉진되는데, 아마도 소비자 신뢰에 반영될 것입니다. 그렇다면 미래 환경에서 긍정적인 "동물적 충동"의 원천은 무엇일까요?

국제적 관점

관세 정책의 영향은 경제 수준을 훨씬 넘어서 국제 정세에 심오한 영향을 끼칩니다. 2차 세계대전 이후, 세계 무역은 세계에 엄청난 긍정적인 영향을 미쳤습니다. 전후 재건 지출, 기술 및 경영의 발전, 인프라 개선, 자본 시장 확대에 더해 세계 경제 발전의 물결이 더해지면서 ​​"모든 배를 띄우는" 경제 호황이 탄생했습니다. 물론 국가와 국민이 얻는 혜택의 정도는 다르지만 궁극적으로는 모든 국가가 혜택을 얻습니다. 저는 이것이 지난 80년 동안 전반적인 평화와 번영을 이룰 수 있었던 중요한 이유 중 하나라고 생각합니다. 이러한 이유로 우리는 인류 역사상 가장 놀라운 시대 중 하나에 살고 있다는 행운을 누리고 있습니다.

세계화의 주요 이점은 '비교우위'라고 불린다. 각 국가는 상대적으로 뛰어나거나 비용이 낮은 생산 분야를 갖고 있으며, 이를 통해 다른 국가와 특정한 보완 관계를 형성합니다. 각국이 우수한 수출용 제품 생산에 주력하고, 자국이 잘하지 못하는 제품은 다른 나라에서 구매한다면, 국제 무역을 수행하고 전반적인 효율성을 높여 집단 복지를 극대화할 수 있습니다. 금요일에 블룸버그 TV에서 말했듯이, "이탈리아는 파스타를 만들고, 스위스는 시계를 만듭니다. 이는 우리 모두에게 이익이 됩니다." 하지만 무역 장벽으로 인해 이탈리아가 자체 시계를 생산해야 하고 스위스가 자체 파스타를 생산해야 한다면, 두 나라의 국민은 이전에는 더 비싼 가격에 구매하던 수입품을 구매하거나, 품질이 낮은 국산품을 구매하거나, 둘 다를 하게 될 수도 있습니다.

임금이 낮기 때문에 다른 나라, 특히 개발도상국에서 대부분의 상품을 생산하는 데 비용이 덜 든다는 사실은 특히 미국인에게 유리합니다. 수백만 개의 일자리가 사라지는 대가를 치렀지만, 실제로는 모든 미국인이 단순히 국산품을 사는 것보다 훨씬 더 나은 생활 수준을 누릴 수 있게 되었습니다. 월마트의 비식품 품목 대부분이 수입되는 이유는 간단합니다.

더 나은 세상을 만드는 데 도움이 된 요인을 하나 더 들자면, 저는 제2차 세계대전 이후 미국의 행동을 "깨달은 자기 이익과 나머지 세계에 대한 관대함에서 비롯된 것"이라고 설명하고 싶습니다. 마셜 플랜에 따라 우리는 서유럽을 재건하기 위해 수십억 달러를 (대출이 아닌) 제공했습니다. 마찬가지로 1945년부터 1952년까지 맥아더 장군은 일본의 재건과 경제 활성화를 감독했습니다. 그 이후 미국은 (i) 대규모의 해외 원조를 제공하고, (ii) 개발도상국의 의료 시스템에 많은 투자를 했으며, (iii) 미국과 다른 국가 간의 유학 교육 교류를 촉진했으며, (iv) 세계에 긍정적인 이미지를 수출했습니다. 이러한 조치는 모두 우리의 관대함을 보여줍니다. 모든 "거래"에서 우리는 직접 받는 것보다 더 많은 것을 주고, 냉소적인 사람은 우리가 "빨려들어간다"며 비웃을지도 모릅니다.

그렇습니다. 관대한 조치였지만, 미국 국립문서보관소에 따르면 마셜 플랜은 "미국 상품에 대한 시장을 개방하고, 신뢰할 수 있는 무역 파트너를 육성하고, 서유럽에 안정적인 민주주의를 구축하는 데 도움이 되었습니다." 꽤 좋은 수익이네요. 다른 나라의 국민들은 막대한 양의 무상 원조를 받지만, 이러한 프로그램은 의심할 여지 없이 미국에도 이익이 됩니다. 경쟁자들의 이념적 확장을 제한하고, 다른 나라들을 미국과 방어 동맹을 맺게 하고, 미국이 세계에서 가장 번영하는 나라가 되도록 돕는 것이 그 예입니다. 저는 미국이 고립주의 국가가 되는 것을 보고 싶지 않습니다.

하지만: 이 과정은 우리가 역전시킬 수 있는 가능성이 매우 높습니다.

하지만: 이 과정은 우리가 역전시킬 수 있는 가능성이 매우 높습니다.

우리는 무역 상대국들을 서로 대립하게 만들 수 있고, 동맹국들이 괴롭힘과 협박을 당한다고 느끼게 만들 수 있습니다.

우리는 한때 우리에게 자본과 다른 형태의 지원을 의존했던 국가들이 중국과 러시아에 지원을 요청하도록 강요할 수 있습니다.

우리는 다른 국가들이 미국에 대한 투자와 미국 국채 보유를 줄여야 한다고 느끼게 할 수 있습니다.

처음 두 가지 사항으로 인해 우리는 중요한 동맹국을 잃고 다른 나라들이 민주주의 체제에 대해 갖는 호의적인 인상이 약해질 수 있습니다. 제 친구 마이클 스미스가 말했듯이, "적과 영향력을 동시에 가질 수는 없습니다." 그리고 이 세 번째 사항은 미국의 재정 상황에 엄청난 영향을 미칠 수 있습니다.

지금까지 미국 경제, 법치주의, 재정 안정성에 대한 세계의 높은 칭찬 덕분에 미국은 신용 한도 상한이 없고, 청구서 수금이 없는 "골드 카드"라는 지위를 얻었습니다. 이로 인해 우리는 지난 25년 동안 매년 적자를 낼 수 있었고, 지난 45년 중 4년을 제외하고 모든 해에 적자를 낼 수 있었으며, 지난 5년 동안 매년 수조 달러의 적자를 냈습니다. 다시 말해, 우리는 소비 수준을 넘어서 생활해 왔습니다. 연방 정부의 지출은 세금과 행정 수수료 수입을 꾸준히 초과했습니다. 이로 인해 미국은 최악의 상황, 즉 36조 달러의 국가 부채와 그에 따른 연방 정부의 엄청난 무책임을 초래했습니다.

연방 정부가 갑자기 책임감 있게 행동하고 예산을 균형 있게 조정할 것이라고 기대하지는 않기 때문에, 우리가 이 골드 신용카드에 얼마나 오래 의지할 수 있을지 궁금하지 않을 수 없습니다.

다른 나라들은 미국 국채를 사는 데 소극적일까요? 그들은 우리의 재정 관리가 더 이상 신뢰할 수 없다고 결정할까?

우리가 세계에서 가장 강력한 신용을 유지하더라도, 그들이 우려, 불만 또는 정치적 동기로 인해 구매를 줄일 것인가?

재무부 경매가 실패하면 어떻게 되나요? (저는 연준이 팔리지 않은 증권을 매수할 것으로 예상하지만, 연준이 은행에 예금을 입금하여 국채를 매수할 자금을 조성한다는 생각에는 불편함을 느낍니다. 궁극적으로 그 자금은 어디서 나오는 것일까요?)

달러의 세계 기축 통화로서의 인지도가 낮아진다면, 우리는 여전히 세계에서 가장 강력한 신용을 유지할 수 있을까?

국채 매수자가 더 높은 이자율을 요구하면 적자(및 국가 부채)는 어떻게 될까요? 지금까지 우리의 무역 적자 중 일부는 미국 국채 매수에 사용되었을 수 있습니다. 이런 상황이 중단되면 미국 국채 이자율은 어떻게 될까요?

2차 세계대전 이전부터, 심지어 그 이전부터도 미국은 항상 승리의 카드를 손에 쥐고 있었습니다. 트럼프는 미국의 힘을 믿고, 그 힘을 수익화할 수 있는 능력을 믿는다. 관세에 대한 그의 접근 방식은 다음과 같습니다. 더 이상 세계 나머지 지역에 대한 "지불"을 하지 않는다는 것입니다. 우리는 장기적 이익을 창출하는 관대한 기부를 하는 대신, 이제 공정한 가치를 요구하는 거래를 시작하고 있습니다.

저는 금요일에 Bloomberg TV에 출연한 것에 대해 많은 호의를 받았으며, 한 시청자의 댓글로 이 주제에 대한 결론을 내리고 싶습니다.

1980년대에 피터 나바로(트럼프의 무역 및 제조 고문)와 같은 사람들은 자동차 분야에서 일본이 미국을 앞서는 것이 미국의 미래에 위협이 된다고 믿었습니다.

일본은 실제로 이 분야에서 선두를 차지했으며 이러한 우위를 유지해 왔습니다.

하지만 그 이후로 미국 경제 규모는 일본에 비해 두 배 이상 커졌습니다. 인구 통계적 변화와 통화 가치 상승을 고려하더라도 성장률은 두 배로 증가했습니다. 미국 경제는 자동차 산업에서 선두 자리를 잃었음에도 불구하고 규모가 두 배로 성장했을까요? 아니면 두 배로 성장한 것은 선두 자리를 잃은 데 일부 기인해야 할까요? 컴퓨터 소프트웨어와 항공기 엔진의 이익 마진은 대중적 자동차의 이익 마진보다 훨씬 높습니다. (굵은 글씨는 저자가 추가한 것입니다)

일본은 자동차 생산에서 우위를 점한 반면, 미국은 다른 상품 생산으로 눈을 돌려서 자신만의 우위를 점했습니다. 역동적인 세계 경제가 이런 식으로 돌아가야 하지 않을까요?

9월 메모에서 제가 주장했듯이, 정부가 경제 법칙을 무시하고 경제가 자연스럽게 흘러갈 수 있도록 정책 선호도에 맞추려고 시도하는 것이 현명한 일일까요? 관세는 (i) 그렇지 않으면 실현될 수 있는 수출을 억제하고, (ii) 국내 기업이 스스로의 힘으로 달성할 수 없는 매출을 달성하도록 돕는 것을 목적으로 하는 "외부 요인" 또는 "인위적인 요인"입니다. 비용은 얼마이고, 누가 부담하나요?

결론적으로

저는 지금까지의 관세 부과 방식은 축구 팬들이 '자책골'이라고 부르는 것과 같다고 생각합니다. 자책골이란 선수가 실수로 공을 자기 골문으로 보내 상대 팀이 골을 넣는 상황을 말합니다. 이 상황은 브렉시트와 매우 유사하며, 우리는 그것이 어떻게 전개될지 이미 알고 있습니다. 브렉시트로 인해 영국 국민은 GDP, 사기, 동맹 측면에서 큰 대가를 치렀습니다. 정부의 명예와 안정성이 훼손되었습니다. 그리고 이 모든 것은 그가 스스로 만든 쓰라린 결과입니다.

저는 제 인생에서 일어난 일들의 방식을 좋아합니다. 제가 이야기하고 있는 전후 시기의 99%가 제 인생에 해당합니다. 우리 정부 지출의 일부가 국내외에서 오용되었다는 것은 분명하며, 국가 부채는 결코 축하할 일이 아닙니다. 하지만 저는 평화롭고 번영하며 점점 더 건강해지는 세상에서 살고 싶어하며, 그것이 바뀌는 것을 보고 싶지 않습니다. 불과 몇 달 전만 해도 미국 경제는 양호한 성과를 거두고 있었고, 전망도 낙관적이었으며, 주식 시장은 사상 최고치를 기록하고 있었고, 미국 예외주의에 대한 이야기가 곳곳에서 나왔습니다. 오늘날 트럼프의 관세가 발효된다면 미국 경제는 다른 어떤 시나리오보다 더 빨리 경기 침체에 빠질 수 있으며, 더 높은 인플레이션과 광범위한 경제적 혼란이 초래될 수 있습니다. 관세가 완전히 철폐된다 하더라도 다른 나라들이 이 사건을 무시하고 미국과의 관계에 있어 걱정할 것이 없다고 결론 내릴 가능성은 낮습니다.

관세 정책이 위에 나열된 목표 중 일부를 달성할 수 있다는 것은 부인할 수 없습니다. 미국의 제조업은 성장하여 새로운 일자리와 더욱 안정적인 공급망을 가져올 수 있습니다. 세계 무역에서 우리의 대우가 더욱 공평해질 수 있습니다. 재무부 수입도 증가할 가능성이 높습니다.

반면, 예상되는 혜택 중 일부는 실제로 실현하기 어려울 수도 있습니다. 특히 무역 적자를 줄이는 문제에 관해서는 미국이 더 강하고, 더 번영하며, 따라서 구매력이 더 큰 한, 미국이 다른 나라에서 미국보다 적게 구매할 가능성은 낮습니다. 미국 근로자의 임금이 높아진다는 것은 미국산 제품의 가격이 해외에서 생산된 제품보다 저렴할 가능성이 적다는 것을 의미합니다.

원하는 결과가 실현될 수도 있고, 부정적인 영향이 나타날 수도 있고, 둘 다 일어날 수도 있습니다. 그러나 어떤 이익이라도 실현되기까지는 수년이 걸릴 수 있으며, 그에 따른 대가도 곧 치러질 가능성이 높다는 점을 기억하는 것이 중요합니다.

금융 시장은 어떤가요? 지난 며칠 동안 경제 전망이 크게 바뀌었고, 그 결과 주식 시장이 급락했습니다. 항상 그렇듯이, 핵심 질문은 시장의 현재 반응이 적절한가 하는 것입니다. 적당한가, 너무 많은가, 아니면 충분하지 않은가? 이 질문은 예전보다 더 답하기 어렵습니다. 거의 아무도 미래의 경제 세계가 지금까지 우리가 살아온 세계와 크게 다르지 않을 것이라고, 또는 그보다 더 나쁠 것이라고 믿지 않기 때문입니다. 한편, 발표된 관세가 유지되고 다른 국가의 보복 조치로 인해 전면적인 무역 전쟁이 벌어진다면 경제적 여파는 심각할 수 있습니다. 반면, 차분한 정책 결정(그리고 강력한 정치 및 주식 시장의 대응)이 이루어진다면 관세는 덜 해로운 수준으로 낮아질 수 있으며 심지어 자유 무역에 이득을 가져올 수도 있습니다.

연준은 어떻게 대응할까요? 경기 침체 위험은 경제를 자극하기 위해 더욱 공격적인 금리 인하를 촉발할 수 있습니다. 또는 인플레이션 위협으로 인해 계획된 금리 인하가 연기될 수도 있습니다. 그러나 관세로 인한 인플레이션을 억제하는 데 있어 이자율 인상과 같은 인플레이션 억제 조치는 일반적인 수요 주도 인플레이션 억제보다 덜 효과적일 수 있다는 점을 알아두는 것이 중요합니다. 오늘의 헤드라인은 연방준비제도의 행동에 특히 적합합니다. 물론 아무도 모릅니다.

Oaktree가 사업을 운영하는 시장에서 채무 불이행에 대한 우려(근거 없는 것은 아님)로 인해 수익률 스프레드의 형태로 위험 보상이 크게 증가했고, 그 결과 이용 가능한 신용 수익률이 순으로 크게 증가했습니다. 동시에 우리는 고통의 발생이 증가하고 맞춤형 자본 솔루션에 대한 필요성이 커질 것으로 예상하며, 우리의 최신 기회주의적 부채 펀드는 이를 가속적으로 전개할 가능성이 높습니다.

마크 트웨인의 말을 빌리자면, 역사는 언제나 운율을 따른다. 따라서 리먼 파산 이후에 쓴 메모의 제목을 이 메모에서 재사용한 것처럼, 그 메모의 결론도 그대로 사용하겠습니다.

18-24-36개월 전에는 모두가 열광적으로 자산을 매수하고 있었고, 상황은 밝았고 자산 가격이 급등했습니다. 상상할 수 없는 위험이 임박했고 이미 가격에 반영되었으므로 할인된 가격으로 자산을 매수하는 것이 합리적입니다. 예전에는 보물이었던 자산이 투자자들에 의해 버려졌습니다(아기를 목욕물과 함께 버린 것과 마찬가지입니다). 우리는 적극적으로 배치하고 있습니다.

개인적으로, 관세가 발표된 날 몬트리올의 투자자들을 방문할 기회가 있었고, 그 다음 날 토론토에서 투자자들을 방문할 기회가 있었습니다. 캐나다를 방문하기에 정말 좋은 타이밍이네요! 저는 수억 명의 미국인과 마찬가지로 캐나다를 존중하며, 캐나다를 미국의 파트너이자 동맹국으로 간주한다는 말로 모든 회의를 시작했습니다. 반응은 매우 흥미진진했습니다. 이는 우리 모두가 전 세계 친구들과 소통할 수 있는 좋은 기회입니다.