글쓴이: 노아

작성 및 편집: BitpushNews

핵심 요약

온체인 대출의 주기적 패턴

역사적으로 온체인 대출은 4단계의 순환 패턴을 따랐습니다.

대출 프로토콜에서 토큰 가격은 종종 비슷한 패턴을 따릅니다. 금리가 상승하고 자본 유입이 발생하면 가격이 상승하고, 금리가 하락하고 자본 유출이 발생하면 가격이 하락합니다.

우리는 지금 네 번째 단계에 접어들었습니다. 과거에는 대출 시장이 암호화폐 시장의 긍정적 베타를 활용하여 레버리지 수요를 유도하고 금리를 상승시키거나, 토큰 보조금을 통해 더 높은 수익률을 장려할 수 있었습니다. 토큰 보조금은 가격 변동성이 높은 시장(가격 상승 = 보조금 증액 = 플랫폼 자본 증가 = 가격 추가 상승)에서 효과적이었지만, 이제는 이러한 행태에 참여할 자본이 충분하지 않을 수 있습니다. 대부분의 대출 프로토콜은 더 이상 암호화폐 시장의 베타에 운명을 맡기려 하지 않으며, 보조금 방식은 비용 증가 없이 확장하기 어렵습니다.

현재 스테이블코인 대출 금리가 미국 담보 익일 금리(SOFR)보다 낮은 이유는 다음과 같습니다. 1. 대출 수요 부족; 2. 프로토콜로 인한 자본 비효율성(예: P2P 풀링 모델로 인한 현금 흐름 지연 및 재담보 메커니즘 부족). 또한, 온체인 대출 금리는 대부분의 대체 자금 조달원보다 현저히 낮아 장기적인 균형 상태가 아님을 분명히 보여줍니다.

대출 수요를 촉진하는 방법은 무엇일까요?

대출 수요를 촉진하는 핵심은 다른 대안보다 낮은 금리를 제공하는 데 있습니다. 현재 문제는 대출 계약이 차입자들이 익숙한 담보 유형과 대출 구조를 아직 제공하지 못하고 있다는 점입니다.

1. 더 높은 품질의 담보 자산

대출 수요를 촉진하는 방법은 무엇일까요?

대출 수요를 촉진하는 핵심은 다른 대안보다 낮은 금리를 제공하는 데 있습니다. 현재 문제는 대출 계약이 차입자들이 익숙한 담보 유형과 대출 구조를 아직 제공하지 못하고 있다는 점입니다.

1. 더 높은 품질의 담보 자산

단일 구조의 대출 프로토콜은 가장 품질이 낮은 자산에 의존하기 때문에 새로운 자산을 도입할 때 지나치게 보수적인 경향을 보입니다. 현재 거의 모든 프로토콜은 고위험 대출을 허용하기 위해 모듈형 아키텍처로 전환하고 있습니다.

현재 많은 전통적인 담보 자산은 온체인에서 확보하기 어렵습니다. 증권 대여 시장은 수조 달러 규모이며, 결제 금리는 일반적으로 SOFR + 75~250bp(베이시스 포인트) 범위입니다. 아직 초기 단계이지만, Kamino의 Superstate 시장, Aave의 Horizon 시장, Morpho의 Selected Market과 같은 새로운 형태의 증권 대여 플랫폼들이 이미 등장하고 있습니다.

2. 프로토콜 설계 개선

역사적으로 대출 프로토콜은 주로 유동성이 높은 암호화 자산을 대상으로 "P2P" 쌍에서 변동 금리 마진 대출을 제공해 왔습니다. 이는 특정 차입자에게만 적합했으며, 사용량 기반 이자율 모델로 인해 대출자에게 상당한 현금 유동성 부담을 안겨주었습니다.

Kamino, Aave, 그리고 Morpho는 모두 올해 대출 상품을 대폭 확장하는 업그레이드를 출시했습니다. 기간 대출, 주소 화이트리스트, 규정을 준수하는 수탁기관과의 3자 계약, 직접 매칭과 같은 기능 추가로 대출 기관은 스프레드가 줄어들고(차입자가 지불하는 금액 중 더 많은 부분이 대출 기관으로 돌아감), 차입자는 더욱 유연한 대출 옵션을 이용할 수 있게 됩니다.

이는 차입 수요를 촉발하고 금리를 상승시켜 자금 조달을 유도하고, 결과적으로 차입 주기의 "2단계"로 진입하게 할 것입니다.

높은 수익률을 창출할 기회를 만드세요

암호화폐 수익형 펀드의 생존을 위해서는 고수익 기회가 필수적입니다. 시장이 고수익 펀드 없이도 살아남을 수는 있겠지만, 그러한 위험을 감수하지 않는 것이 최선입니다. 역사적으로 온체인 수익형 펀드는 존재 이유를 입증하고 자금을 조달하기 위해 12~15%의 수익률을 달성해야 했습니다.

토큰화된 베이시스 거래와 CME 베이시스 거래의 자본 효율성 개선으로 인해 당분간 베이시스 수익률은 하락세를 보일 것으로 예상됩니다. 한편, 대출 수요가 10%를 초과하려면 예측 불가능한 암호화폐 강세장이 필요합니다.

이는 펀드들이 다소 높은 위험을 감수하더라도 위험 조정 수익률이 높은 투자 기회를 모색해야 한다는 것을 의미합니다. 가장 유력한 기회는 토큰화된 수익형 상품의 등장에 있습니다. 예를 들어, Figure는 8%의 수익률을 제공하는 토큰화된 주택 담보 대출(HELOC) 상품을 출시했으며, 수익형 펀드는 Kamino에서 회전 레버리지를 활용하여 목표 수익률을 초과 달성할 수 있습니다.

2026년에는 더 많은 신용 펀드 상품이 토큰화되어 8~15%의 수익률을 제공할 수 있을 것으로 예상됩니다. 하지만 회전 레버리지에는 정량화하기 어려운 위험이 따르며, 토큰화된 신용 상품의 법적 구조가 잘 정립되어야 한다는 점에 유의해야 합니다.

결론적으로

제 생각에는 다음과 같은 타당한 논리가 작용하고 있는 것 같습니다. 토큰 가격이 계속 하락하더라도 온체인 대출 수요는 계속 증가할 것입니다. 암호화폐 시장의 베타 가치 평가에 대해서는 언급하지 않지만, 위의 논리가 맞다면 2026년쯤에는 프로토콜 가치가 매우 합리적인 수준이 될 것입니다.

데이터 계산:

온체인 대출 회사가 이자 수익으로 5~10%를 가져간다고 가정하면 평균 이자율은 6.5%입니다. 현재 이 부문의 전체 시가총액/매출액(P/S) 배수는 21배에서 42배 사이이며, 상장된 핀테크 대출 회사의 P/S 배수는 약 8.4배입니다.

둘 사이의 미묘한 차이는 논쟁할 가치가 없지만, 현재의 가치 평가 배수가 합리적으로 보이려면 향후 2년간 온체인 대출 시장에 대해 낙관적이어야 합니다. 그럼에도 불구하고, 토큰 가격 하락과 핵심 성과 지표(KPI) 상승으로 인해 이러한 배수는 빠르게 하락하고 있습니다.

저는 2026년이 이 분야에서 "대박"을 칠 수 있는 기회가 될 것이라고 생각합니다. 암호화폐 자산 가격 하락으로 단기적인 성장세는 둔화될 수 있지만, 향후 펀더멘털 촉매제가 온체인 대출 활동에 지속 가능한 또 다른 성장 전환점을 제공할 수 있을 것입니다.